2023 年公司归母净利润同比下降13%。2023 年营收426.7 亿元，同比-12.0%，归母净利润39.6 亿元，同比-13.4%, 扣非归母净利润39.3 亿元，同比-9.6%，经营性净现金流58.7 亿元，同比-15.1%。公司公告了利润分配预案：以公司现有总股本34.68 亿股为基数，向全体股东每10股派发现金红利2.3 元（含税），共派发现金红利7.98 亿元。

原铝产量同比下降20 万吨。受限电减产影响，公司2023 年生产原铝240万吨，比2022 年减少20 万吨，其中2023H1 产量97.4 万吨，2023H2 产量142.6 万吨。氧化铝和炭素产量维持稳定，近年来文山铝业氧化铝产量一直在140 万吨左右。

财务费用显著下降。与其他电解铝上市公司类似，云铝股份借助近几年电解铝行业高景气周期，持续降低财务杠杆率，截至2023 年末，公司带息债务45 亿元，比2022 年末减少20 亿元，公司资产负债率降至25.6%，财务费用降至1.1 亿元，较2020 年之前动辄8-10 亿元的财务费用显著下降，财务费用率从2015 年的6.3%降至2023 年的0.3%，增强了公司盈利能力。

绿电优势突出：2023 年公司生产用电结构中绿电比例约80%。公司依托绿色能源生产的绿色铝与煤电铝相比，碳排放约为煤电铝的20%左右。

今年3 月份生态环境部公开征求铝冶炼行业碳核算与核查指南意见，碳交易市场扩围，公司低碳铝产品优势凸显。

风险提示：限电影响产量，氧化铝价格大幅上行风险。

投资建议：维持“买入”评级

我们假设2024-2026 年铝现货价格分别为19000 元/吨，氧化铝价格为3200 元/吨（原预测值2900 元/吨），预焙阳极价格为4500 元/吨（原预测值5500 元/吨），公司用电含税价格为0.44 元/度（原预测值0.41元/ 度） ， 预计2024-2026 年收入459/493/519 亿元， 同比增速7.7/7.3/5.3% ， 归母净利润41.05/43.93/46.13 亿元， 同比增速3.8/7.0/5.0%；摊薄EPS 分别为1.18/1.27/1.33 元，当前股价对应PE分别为12.8/12.0/11.4x。公司是国内绿色水电铝龙头企业，电力成本较低且稳定，产品低碳优势将进一步凸显，维持“买入”评级。