全年業績快速增長，收入、利潤表現喜人。2023 年全年營收21.24 億元（+114.44%），歸母淨利潤2.84 億元（+82.07%）。加回上市開支及以股份爲基礎的薪酬開支後的經調整歸母淨利潤爲4.12 億元，同比增長112.12%，營收和利潤均實現快速增長。
毛利率保持穩健，期間費用整體控制良好。公司2023 年毛利率26.35%，與上年基本持平。銷售費用率0.72%（-0.17pp）；管理(含研發）費用率9.46%（+1.07pp），主要繫上市開支較大所致；財務費用率0.03%（-0.26pp）；三項費用率合計10.21%（+0.64pp），整體期間費用率控制較好。
戰略有效引領，項目數和客戶數均快速增長。公司採用“賦能、跟隨並贏得分子”策略，不僅通過提供產品開發早期階段的服務與現有客戶共同成長，也在生物偶聯藥物進程中不斷贏得新客戶。2023 年，公司新增了128 個發現項目，新增50 個臨床前和臨床項目，累計客戶數量從2022年的265 名大幅增加至2023 年的345 名。由於“賦能”策略的成果，公司共有36 款ADC 候選藥物從發現階段進入CMC 開發階段；由於“贏得分子”策略的成果，在143 個進行中的綜合項目中，有47 個項目是由公司客戶或其外包服務提供商轉讓獲得。
IND 前項目不斷向後推進，看好公司未來收入增長態勢。截至2023 年12月31 日，公司有67 個正在進行的臨床前生物偶聯藥物項目及43 個正在進行的IND 後生物偶聯藥物項目。隨着IND 前項目推進至IND 後階段以及IND 後項目在臨床和商業化階段的進展，預計項目合同價值的平均收益也將增加，收益增勢強勁。
風險提示：地緣政治風險；行業競爭加劇風險；行業景氣度下行風險。
投資建議：首次覆蓋，給予“增持”評級。
公司爲全球佈局的ADC CRDMO 龍頭，已建立起全面一體化的一站式CRDMO 平台，覆蓋ADC CRDMO 服務的全流程，綜合能力全球領先。隨着公司全球產能的不斷擴張及IND 前項目不斷向IND 後階段推進，我們認爲公司未來3 年業務將保持較快增長，預計2024-2026 年歸母淨利潤6.11/9.72/13.82 億元，同比增長115.5%/59.1%/42.2%。綜合絕對估值與相對估值，我們認爲公司合理市值區間爲227.15—265.31 億港元，合理股價18.97—22.15 港元，較當前股價有3%-21%溢價空間。考慮公司的龍頭地位和較好的成長性，首次覆蓋，給予“增持”評級。