2023 年業績符合我們預期
公司公佈2023 年業績：收入331.67 億元，同比+10.19%；歸母淨利潤14.76 億元，同比+61.26%；4Q23 收入96.59 億元，同比+19.71%，環比+19.56%；歸母淨利潤4.66 億元，同比+135.59%，環比+66.44%。符合我們預期。
發展趨勢
全年銷量回升，SUV 高景氣疊加海外銷量高增對全年業績形成支撐。2023年公司實現整車銷售310,008 輛，同比+9.93%。按車型看，2023 年輕客/卡車/皮卡銷量分別爲80,223 輛/62,815 輛/59,660 輛，同比+3.87%/-2.95%/-5.11%，銷量基本維穩；SUV 銷量同比+39.05%至107,310 輛，主要系海外銷量高增。出口方面，2023 年出口銷售同比+52%至95,696 輛，佔全年銷量30.87%。往前看，我們認爲隨着江鈴福特Bronco 等新車型推出，以及公司與福特合作下海外業務順利推進，有望形成業績的強勁支撐。
盈利能力提升明顯，費用控制與現金流表現亮眼。盈利端，2023 年毛利率同比+1.14ppt 至15.38%，4Q23 毛利率同環比+1.45ppt/-1.17ppt 至15.42%。我們認爲盈利能力的改善主要系：1）銷量增長下規模效應持續兌現；2）降本措施成效明顯。費用端，2023 年管理/銷售/研發費用率分別同比-0.38ppt/-0.24ppt/-1.05ppt 至4.42%/2.97%/3.88%，精益化管理日益完善。現金流方面，2023 年經營性現金流同比+400.78%至45.68 億元，改善明顯。我們認爲，受益於收入端產品結構優化銷量高增、成本端規模效應釋放和費用端精益化管理，公司盈利能力有望進一步上行。
福特Ranger 和福特Bronco 引領新車週期向上，電動化智能化轉型驅動增長。2023 年12 月福特Ranger 重磅上市，助力2023 年江鈴皮卡產品市佔份額位居行業第二；2024 年1 月硬派越野車江鈴福特Bronco 正式發佈，進一步拉動公司SUV 銷量。此外，公司加快佈局智能化與電動化轉型，9 月與百度簽訂戰略合作框架協議聚焦智駕技術研發，全新電動平台SUV 產品項目、全新平台電動輕客和輕卡、電動出口產品亦處於研發階段，公司公告均在2025 年投產。我們認爲，公司鞏固輕型商用車優勢的同時持續拓展乘用車業務，隨着電動化與智能化升級，全新增長空間可期。
盈利預測與估值
由於新車型逐步爬坡且盈利能力改善，我們上調2024/2025 年淨利潤5.7%/15.1%至17.34 億元/21.97 億元。當前A 股對應2024/2025 年15.0/11.9倍P/E。維持跑贏行業評級，考慮到新車週期向上，上調A 股目標價31%至34.0 元，對應2024/2025 年17 倍/13 倍P/E，對應上行空間12.6%。
風險
新車型爬坡不及預期，市場競爭加劇。