2023 年業績低於市場預期
公司公佈2023 年業績：收入1012.7 億港元，同比+7%；歸母淨利潤52.24 億港元，同比+10%，對應每股盈利2.26 港元，低於市場預期，主因2H23 公司因增持多個參股燃氣項目股權至並表，使用權資產及無形資產攤銷同比增加4.3 億港元，若剔除此項影響，我們測算2H23 公司盈利同比+25%。
2023 年公司天然氣銷售量387.8 億方，同比+8.1%，零售氣毛差0.51 元/方，同比+0.06 元/方；新用戶接駁331 萬戶；綜合服務收入40.4 億港元，同比+27%。公司擬派發末期股息100.69 港仙/股，全年股息達115.69 港仙/股，同比+10%，全年派息率50%。
發展趨勢
2024 年毛差修復情況或超出管理層指引。2023 年公司銷氣量增速（+8.1%YoY）及毛差改善幅度（+0.06 元/方）均處於同業領先水平，我們認爲主因1）2022-2023 年公司新增併購項目較多，對氣量增長有所貢獻，2）公司居民順價進度整體較順利，截至2023 年末，順價城市覆蓋居民氣量約60%（vs 同業約50%）；展望2024 年，管理層指引2024 年銷氣量同比+6-8%，毛差0.52 元/方以上，考慮到1）近期公司所屬成都/福州等城市燃氣項目已獲得居民調價文件，2）LNG 現貨價格仍維持在較低水平（截至3 月29 日，JKM 價格約9.4 美元/MMBtu），我們認爲公司毛差修復情況或超過管理層指引。
資產攤銷不影響現金流，進一步放緩併購節奏。考慮到影響2H23 公司業績的資產攤銷不產生實際現金流出，我們認爲未來幾年公司經營現金流有望維持在較高水平。此外，基於目前城市燃氣行業盈利情況，管理層指引2024年併購資本開支或下降至約10 億港幣（vs 2023 年約27 億港元）,我們認爲資本開支規模的下降也爲公司進一步提升派息金額打下了良好基礎。
盈利預測與估值
考慮到非現金攤銷增加且接駁繼續下行，我們下調2024 年盈利預測24%至55 億港元，並引入2025 年盈利預測62 億港元。當前股價對應2024/2025年10.5x/9.3x P/E。考慮到公司現金流充沛，派息仍有提升潛力，維持跑贏行業評級，由於盈利預測下調，我們下調目標價22.9%至27 港元，對應2024/2025 年11.4x/10.1x P/E，較當前股價有8.2%的上行空間。
風險
順價進度低於預期，地產下滑超預期。