2023 年业绩符合我们的预期

公司公布2023 年业绩：2023 年收入167.47 亿元，同比+35.22%；归母净利润-42.16 亿元。4Q23 收入52.78 亿元，同比+75.04%，环比-6.67%；归母净利润-9.54 亿元，亏损同环比均有所收窄。符合我们的预期。

发展趋势

销量提升叠加车型结构优化，带动全年营业收入高增。我们认为，2023 年营收高增主要系：1）量端：产品持续迭代，全年销量高增。2023 年总销量同比+29.75%至14.42 万辆。具体到车型销量，C 系列C11/C01 同比+81.89%/+419.07%至8.07/2.50 万辆；T03 同比-37.90%至3.85 万辆；2）价端：产品结构持续优化带动单车价值量提升。2023 年定价区间更高的C 系列车型销量10.57 万辆，销量占比同比+29.05ppt 至73.32%，支撑平均单车价值量同比+4.19%至11.61 万元。向前看，我们认为公司将持续受益于新车型推出和海外业务开展，营收增长态势良好。

2023 年毛利率、经营性现金流实现转正，净亏损收窄。盈利端，2023 年毛利率同比+15.91ppt 至0.48%，首次实现转正。4Q23 毛利率达6.7%，同环比+13.64ppt/+5.5ppt，4Q23 单车经调整净利润为-1.4 万元，亏损持续收窄。我们认为盈利能力的大幅改善主要系：1）产品结构持续优化，增程车型盈利能力更高；2）规模效应释放，单车制造成本下降；3）技术降本成效显著。此外得益于良好费用控制，轻营销和针对性研发策略使单车销管/研发费用均低于同业造车新势力。现金流方面，公司经营活动所得现金流为10.82 亿元，实现首次转正。我们认为，零跑凭借其高研发效率和快速降本等优势，利润空间增量可期。

全域自研优势显著，车型迭代与海外业务增长可期。公司始终践行全域自研战略，包含六大核心技术的LEAP3.0 平台彰显实力，铸就成本优势和增长底气。车型方面，零跑C10 作为搭载LEAP3.0 的首款车型已开启交付；出口方面，与Stellantis 的战略合作赋能出海业务，公司公告C10 作为首款全球车型于3Q24 末登陆欧洲及全球主要市场。我们认为，零跑全域自研的技术实力和越级的产品竞争力将推动其全球市场份额持续提升。

盈利预测与估值

考虑到车型竞争带来单车售价下降，我们下调2024E 收入至353.0 亿元，由于公司降本能力强，我们维持2024 年盈利预测基本不变,首次引入2025年净利润3.72 亿元。当前股价对应2024/2025 年0.8 倍/0.5 倍P/S。维持跑赢行业评级，我们同步下调目标价16.1%至36.50 港元，对应1.2 倍/0.8倍2024/2025 年P/S，较当前股价有53%的上行空间。

风险

新车型爬坡不及预期，出口业务不及预期，行业竞争加剧。