萬物雲2023 年業績符合市場預期
公司公佈2023 年度業績：收入同增10%至331.8 億元，歸母淨利潤同增29%至19.5 億元，核心淨利潤（剔除併購帶來的無形資產攤銷、一次性損益、政府補助、減值等）同增30%至23.4 億元，符合我們及市場預期。公司宣告全年派息共計1.092 元/股，相當於歸母/核心EPS 的66%/55%，超出市場預期；當前股價隱含派息率6.0%。
蝶城改造對住宅物管毛利率提升顯著。2023 年住宅物管毛利率同比提升3.5ppt 至13.3%，我們認爲這一亮眼提升主要得益於蝶城改造效果顯現：
公司披露截至2023 年底其完成150 個蝶城改造，改造後毛利率平均提升4.5ppt。此外，公司項目拓展中承諾投入資金實際影響或可控，公司披露2023 年其蝶城內新增319 個住宅項目，其中104 個項目共承諾1.71 億元並分3 年投入。往前看，公司計劃2024 年繼續完成100 個蝶城項目改造。
物管業務收入增長穩健。住宅物管方面，2023 年收入同比增長14.8%至170.0 億元，新籤合約年化飽和收入達26.2 億元（未扣除退出項目6.1 億元）；商企物管方面，2023 年收入同比增長10.0%至83.0 億元，新籤合約年化飽和收入25.4 億元（未扣除退出項目1.25 億元），五大核心賽道外拓爲結構性亮點（新增飽和收入10.6 億元、同比增長52%）。
各項多元業務延續其戰略發展方向。2023 年社區資產類增值服務受到宏觀經濟、商品房銷售下行等影響，收入同比持平於13.6 億元，但結構性亮點亦存，如40 個蝶城內存量房裝修業務試點合同額同比增長顯著、二手房交易GMV 整體有25%左右提升等。AIoT 及BPaaS 業務方面，公司繼續壓降開發商相關業務佔比、大力發展循環型業務，2023 年收入整體同增17%。
發展趨勢
物管業務築牢底盤，多元服務延展想象。公司業績發佈會指出其計劃2024年收入增速不低於2023 年，核心淨利潤增速高於收入。我們認爲這反映公司或將以積極的項目外拓鞏固物管業務於高基數下的收入增速水平，而蝶城對於利潤率的提振作用或將隨改造完畢的項目佔比提升而累積，從而支持住宅物管毛利率穩中有進。多元服務端，公司以其高密度、高質量的項目底盤爲基礎持續探索新增量，我們建議關注社區商業運營管理的業務進展。
盈利預測與估值
我們下調2024 和2025 年歸母淨利潤6%和7%至23.0 億元（+18%）和27.0 億元（+17%）以反映宏觀經濟對商企物管業務拓展和利潤率的影響。
維持跑贏行業評級和目標價28.2 港元（對應13/11 倍2024 年歸母/核心P/E 和42%上行空間）。公司交易於9/8 倍2024 年歸母/核心P/E。
風險
住宅及商管業務外拓不及預期；管理提效帶來的利潤率改善不及預期。