我们维持中国铁塔（“公司”）的目标价为1.20 港元，维持投资评级为“买入”。

我们预计2024-2026 财年每股收益分别为人民币0.065 元/ 人民币0.076 元/ 人民币0.124 元。由于大量铁塔的折旧年限将在2025 年第四季度到期，将为利润释放提供充足的空间，我们预计2026 年派息水平将大幅上升；因此，我们维持“买入”的投资评级及1.20 港元的目标价。我们的目标价对应16.9 倍/ 14.3 倍/ 8.8 倍2024-2026 财年市盈率，相当于4.1%/ 5.0%/ 8.1%的2024-2026 财年股息率。

尽管受到新服务框架协议的影响，中国铁塔在2023 财年仍录得稳定的盈利增长。

由于对存量订单给予折扣以及新订单的共享折扣率上升，2023 年塔类业务收入下降2.8%。然而，尽管受到新协议的影响，2023 年股东净利仍同比增长11.0%至人民币97.5 亿元。进入2024 年，新协议对塔类业务折扣率的同比影响将消失，加上三大运营商预计将维持适度的5G 基站建设，类塔业务收入有望同比小幅改善。

2015 年收购的存量铁塔资产折旧年限将于2025 年第四季度到期，将为2026 年的利润增长提供强劲动力。2015 年10 月，公司向三大电信运营商收购约人民币2,035 亿元资产，其中约一半为折旧年限10 年的铁塔资产（这些铁塔仍可正常使用，但需支付维修维护费用），而中国铁塔自建铁塔的折旧年限为20 年。这些现有的10 年折旧期限的铁塔资产将在2025 年第四季度折旧到期，而中国铁塔采用直线折旧法。折旧费用的扣除预计将远远高于所需的维修和维护费用。因此，我们预计2026 年股东净利将大幅增长。

我们预计公司2026 年及以后的派息水平有望超出市场预期。公司的派息水平基本上与当年的股东净利挂钩，由于我们预测2026 年股东净利将出现爆发式增长，加上未来现金流稳健，我们认为公司将保持较高的派息率。因此，我们认为2026 年及以后的派息水平将超出市场预期。

催化剂：派息的上升；“两翼”业务增速快于市场预期。

风险：“两翼”业务增速慢于预期；5G 建设慢于预期；管理层可能在2026 年选择降低派息率。