2023 年業績符合我們預期
公司公佈2023 年業績：2023 年公司實現營業收入347.6 億元，同比+11.9%；歸母淨利潤26.4 億元，同比+22.2%。2H23 營業收入177.2 億元，同比+4.2%，環比+4.0%；歸母淨利潤14.5 億元，同比+15.1%，環比+22.3%。公司業績符合我們預期。
發展趨勢
2023 年銷量增速跑贏行業，2H23 單車收入環比提升。2023 年公司銷量1652 萬輛，同比+17.9%，其中電動自行車爲增長主力，銷量爲1156.1 萬輛，同比+29%。2H23 公司銷量爲831 萬輛，同比+5.5%，環比+1.2%，高基數上2H23 銷量表現依然穩健。1-3Q23 公司加大入門級產品投放力度，2023 年公司單車收入2104 元，同比-113 元，冠系列佔比同比下降至34%左右；3Q23 起公司主動調整產品結構、加強渠道管控，帶動2H23 單車收入環比提升至2132 元。
2H23 毛利率環比微增，其他收益對單車盈利有增厚但有望持續。2H23 毛利率爲17.0%，同比-1.2ppt/環比+0.1ppt，毛利率環比表現穩健，同比下降我們判斷主要系3Q23 產品結構相對偏弱的影響，4Q23 起冠系列佔比回升。2023 年公司單車淨利潤爲160 元，同比微增；2H23 單車淨利潤175元，同比+9.0%，環比+20.8%。剔除其他收益後，2023/2H23 單車淨利潤同比均有所下降，但降幅小於單車收入降幅，我們認爲電池自供、規模採購、平台化生產等在一定程度上對沖了單車收入下降的壓力。期間費率平穩，2023 年公司銷售/管理/研發費率分別爲4.1%/3.2%/3.4%。
2024 年產品結構有望回歸，繼續深化渠道精細化管理與產業鏈垂直整合。
公司指引2024 年國內二輪及三輪車銷售收入同比增長10%以上，售後、海外及衍生品收入同比增長5%。產品端，公司推出冠6 系列，搭載常青藤石墨烯鉛酸電池，充放電循環次數達1200 次以上，新品動銷表現較強，我們認爲有望帶動產品結構回歸。渠道端，公司自2H23 起加大精細化管理、數字化管理以加強對終端的價格管控和庫存管理，截至2023 年底全國網點超4 萬個，公司規劃2024 年繼續穩健擴張。產業鏈端，公司公告收購無錫凌博電子以深化電控技術佈局，我們認爲有望進一步提升核心系統的整合能力、賦能產品研發。
盈利預測與估值
我們基本維持2024 年盈利預測，首次引入2025 年盈利預測41 億元。當前股價對應10.7x/8.5x 2024E/25E P/E。維持跑贏行業評級和19.5 港元目標價，對應16x/12x 2024E/25E P/E，較當前股價有45%的上行空間。
風險
市場競爭加劇；行業需求不及預期。