事件：
公司發佈2023 年年報，2023 年公司實現營業額389.32 億元，同增10.40%；實現歸母淨利潤51.53 億元，同比增長18.62%。
升級趨勢延續，喜力全年高增
受益於現飲場景修復，2023 年啤酒業務實現銷量1115.10 萬千升，同增0.5%。隨着產品結構升級、高端產品放量，啤酒噸價同增4.03%至3305.98元。其中次高檔及以上產品實現銷量250 萬千升，同增18.93%，佔比提升至22.42%，同增3.48pct。喜力、雪花純生、老雪及紅爵同比均錄得雙位數增長，喜力銷量同增近60%，達成60 萬千升的銷量目標。2023 年東/中/ 南區分別實現營業額185.28/98.58/99.30 億元， 同增3.17%/3.78%/4.58%，南區增速領先。
降本增效進行中，盈利水平有望提升
2023 年公司整體營業成本爲228.29 億元，同增5.19%，其中啤酒業務營業成本爲220.61 億元，同增1.66%，啤酒噸成本爲1978.41 元，同增1.15%。
隨着品類結構升級以及部分包材成本下降，2023 年啤酒業務毛利率達40.16%，同增1.7pct。2023 年公司整體銷售及分銷費用率達20.72%，同增1.57pct，或受到終端銷售活動恢復影響；但同時公司持續推進多項降本增效措施，2023 年行政及其他費用率降至8.64%，同比下滑0.78pct。
啤白雙向賦能，業務協同互補
公司白酒業務全年實現營業額20.67 億，EBIT1.3 億元，EBIT 率爲6.29%，剔除因收購貴州金沙所產生的無形資產攤銷的影響，EBIT 爲7.97 億元，EBIT 率爲38.56%。2023 年公司推出“敬贄”摘要產品及特色小光瓶“金沙小醬”，對年輕消費群體進行醬香型口味培育，有望逐步恢復渠道信心。
盈利預測、估值與評級
公司“啤+白”業務模式協同互補，喜力增速亮眼，白酒業務邊際改善。公司積極提升分紅率，彰顯對投資者的重視度。但考慮到消費弱復甦背景下，高端升級步履或邊際放緩，由全面升級轉向結構性升級，我們預計公司2024-2026 年營業收入分別爲419.74/446.79/473.06 億元，同比增速分別爲7.81%/6.44%/5.88%，歸母淨利潤分別爲61.28/71.31/78.50 億元，同比增速分別爲18.91%/16.37%/10.08%，EPS 分別爲1.89/2.20/2.42 元/股，我們給予公司2024 年24 倍PE，對應目標價45.33 元，按照2024 年3 月18 日匯率，對應港幣49.24港元。
風險提示：成本持續上行，高端品推廣不達預期，食品安全問題。