2023 年净利率超出我们预期

新秀丽公布2023 年业绩：净收入为36.8 亿美元，按固定汇率（CER）计算同比增长30%（与2019 年相比增长17.5%），调整后EBITDA 为7.09亿美元（利润率为19.3%，高于2022 年和2019 年的16.4%和13.5%），调整后净利润为3.92 亿美元（2022 年为2.96 亿美元）。收入略低于我们预期，但得益于利润率更高的Tumi 和亚洲销售增长，净利率超出我们预期。

1）北美、亚洲、欧洲和拉美CER 同比增速分别为14%、62%、15%和26%；2）毛利率为59.3%，高于2022 年的55.8%。所有地区均改善，特别是GPM 最高的亚洲销售强劲复苏；毛利率更高的Tumi 品牌的增长同样作出贡献；3）尽管营销费用率提升114bp，但调整后EBITDA 利润率提高到19.3%。

发展趋势

管理层在业绩会上表示：1）1Q24 至今，公司收入同比增长5-6%，主要是由于1Q23 的高基数（1Q23 收入同比增长48.5%）；亚洲录得双位数增长，其中中国的同比增长超过20%，韩国和日本紧随其后。2）2024 年收入指引为双位数（10-12%）的CER 同比增长，其中北美、欧洲、亚洲和拉美预计分别实现高个位数、高个位数到低双位数、15%左右（其中中国15%左右，印度超50%）和高双位数（50%）的CER 同比增长。2023 年公司产品销量较2019 年恢复了约85%，亚洲地区和跨境旅游还有复苏空间。3）2024 年利润率指引：预计利润率提升20-30 个基点；毛利率预计超60%，主要得益于品牌（如Tumi 和新秀丽）和地区（如亚洲）收入构成改善；调整后 EBITDA 利润率预计超19%，受益于毛利率的提高和经营杠杆改善（在考虑到门店扩张的情况下继续降低固定费用率），并从而为营销费率的提高留足空间（预计为7%）。

盈利预测与估值

我们维持2024 年和2025 年收入预测不变，但考虑到好于我们预期的利润率表现，将净利润预测分别上调10%和8%至4.95 亿美元和5.81 亿美元。我们维持跑赢行业评级，将目标价上调12%至38 港元（基于14 倍2024 年市盈率，对应12 倍2025 年市盈率）。当前股价对应12 倍和10 倍2024 年和2025 年市盈率，目标价提供25%上行空间。

风险

宏观不利因素；资产减值损失；外部竞争更为激烈，内部品牌间互相竞争；外汇汇率风险；私有化可能性。