斑马消费 陈晓京

港股的奶茶味越来越浓了。

2月14日，沪上阿姨向港交所递交招股书，正式向港股发起冲击。至此，在港交所等候上市的奶茶企业，已有茶百道、蜜雪冰城、古茗、沪上阿姨等4家。奈雪的茶之后，谁能成为现制茶饮第二股，答案充满了悬念。

规模上，沪上阿姨远不如蜜雪冰城和古茗；盈利能力上，比不上门店数量相当的茶百道。那么，它有什么个性，值得投资者关注？

最会做咖啡

2013年，单卫钧、周蓉蓉夫妇，在上海人民广场开出了第一家沪上阿姨。凭借极具上海特色的血糯米奶茶，通过“五谷奶茶”的概念，迅速打开了市场。这个25平米的小店，首月的销售额就做到了40万元。

2019年，品牌推出新鲜水果茶产品，加入到了现制茶饮行业更主流的竞争中。

据灼识咨询数据，截至2023年9月，沪上阿姨是中国第四大现制茶饮连锁品牌。以全系统门店数量及GMV增长率计算，其在五大现制茶饮品牌中增长最快。

2023年前三季度，沪上阿姨全系统实现GMV 71.83亿元，同比增长57.7%；截至当期末，全系统门店为7297家，比年初增加了1990家。

经过十年发展，沪上阿姨已裂变为3个品牌概念。在主品牌之外，还有主营咖啡的“沪咖”，以及主攻三线及以下城市更具性价比的“轻享版”。

沪咖于2022年推出，一般设于沪上阿姨门店内，主要产品的价格为13-23元。

借助母品牌的门店规模优势，沪咖推进速度极快。截至2023年9月末，已有1964家，而年初，还仅有9家。

就门店数量而言，沪咖在中国连锁咖啡行业中排名靠前。沪上阿姨可以算是奶茶行业中，最会做咖啡的品牌。

但门店多，并不绝对意味着收入高。2023年前9个月，沪咖在沪上阿姨的体系中，贡献的GMV仅有2400余万元，几乎可以忽略不计。

最适应北方

在招股书中，沪上阿姨自称是中国中端现制茶饮品牌中，布局城市最广的品牌。已覆盖了除香港、澳门特别行政区、台湾省之外的，全国所有省、自治区和直辖市，共在300多个城市落子。

虽然沪上阿姨发端于上海，但上海并不是它的强势市场。截至2023年9月，其在上海的门店数仅有60家。

谁能想到，这个具有较强地域特色的品牌，最大的势力范围会在北方。

在该公司的7297家门店中，有3752家位于中国北方（秦岭-淮河线以北），占比达51.4%，最北已开到了黑龙江漠河。

在门店数量而言，在所有中端现制茶饮品牌中，沪上阿姨北方市场第一。

这一地域分布特点，与品牌早期主打的五谷奶茶产品有较强的关系。这种产品适合热饮，在北方漫长的冬季，有更强的市场接受度。

在广大的北方市场中，山东又是沪上阿姨门店数量最多的市场，单一省份的门店数量超过千家。

这与创始人的人生经历有关。周蓉蓉是山东人，夫妻二人赴上海创业之前，都曾在山东一家知名外企做到了高级经理。

所以，沪上阿姨到北方拓店的第一步，就率先选择了山东。

在大力拓展北方市场的同时，公司尤其注重下沉市场的局部，“轻享版”产品价格区间为2-12元，更是专为下沉市场所打造。

已开业的7297家门店中，49.0%位于三线及以下城市，贡献了公司4成以上收入。去年前9个月新开的门店中，超过半数都是在三线及以下城市中。

在招股书中，沪上阿姨称，按全系统门店数量计算，自己在中国下沉市场的中端现制茶饮品牌中处于领导地位。

老板最能“捞钱”

和几乎所有头部现制茶饮连锁品牌一样，沪上阿姨能在短时间内，实现门店数量的快速增长，也是依靠加盟模式。公司的7297家门店中，只有52家为自营店，其余全部为加盟店。

公司近8成的收入，来自向加盟商销售食材、原材料及设备等。因此，只有不断扩大加盟门店数量，才能提升公司收入规模，并通过规模摊薄各项成本，来提高盈利水平。

2021年-2022年及2023年前9个月，公司的营业收入分别为16.40亿元、21.99亿元及25.35亿元；毛利率分别为21.8%、26.7%和31.2%；归母净利润为0.83亿元、1.49亿元和3.24亿元。

从数据上来看，沪上阿姨的经营呈现出较强的上升势头。不过，与主要同行相比，该公司的盈利能力并不算强。

古茗是中国现制茶饮老二（中端第一），其2023年底的门店数量已超过9000家。2023年前三季度，古茗的营业收入为55.71亿元，期内利润10.02亿元。

茶百道与沪上阿姨的门店数量相当，其2022年的营收为42.32亿元，净利润高达9.65亿元。

沪上阿姨在发展过程中，也得到了资本的助力。

2020年和2021年，公司快速完成了A轮和A+轮融资，作为唯一投资者的苏州宜仲，两轮共计出资1.28亿元，沪上阿姨整体估值15亿元。

到2023年B轮融资时，沪上阿姨的估值就已达到了35亿元，多个投资者共计投资2.3亿元。不过，这些钱并未全部进入公司。在这一轮融资过程中，单卫钧、周蓉蓉夫妇通过控制的上海森芮，向投资人转让了部分老股，一举套现近亿元。

就在招股书提交之前不久，沪上阿姨完成了C轮融资，多家机构合计出资1.2亿元，赶上了末班车。这时，公司的整体估值已超过50亿元。

截至目前，单卫钧、周蓉蓉夫妇通过上海璞海、上海森芮及上海禹超，合计控制公司80.64%的投票权。

上市之前老板就大举套现，可公司对员工似乎并不大方，就连社保和公积金也未足额缴纳。2021年-2022年及2023年前三季度，公司社保及公积金的合计差额分别为1650万元、2240万元和1830万元。

如此大规模的欠缴社保和公积金，不是一句“各地对法律法规实施或诠释不同，公司行政人员对相关法律法规缺乏正确认识”，就能轻松解释过去的。