投資要點
公司公佈FY24Q3 流水：持續復甦，維持高質量增長。FY24Q3（2023/9/1-2023/11/30）零售及批發總稅前銷售流水同比10%-20%低段增長，相較於FY24 Q2 流水增速環比修復（Q2 同比低單位數下滑），Q3 銷售復甦主要爲客流回歸帶動零售業務增長、新品表現較好、非主力品牌增速較快等因素貢獻，同時折扣改善、零售佔比提升驅動Q3 毛利率低基數下同比向好，庫存管理健康、流水增長質量較高。
直營門店毛銷售面積環比恢復增長，非主力品牌增速表現較好。 1）按品牌，FY24Q3 主力品牌（Nike&Adidas）/其他品牌收入均實現雙位數增長，非主力品牌受戶外等運動細分領域帶動、增速更快。2）按模式，FY24Q3 公司核心零售業務表現優於批發業務，其中零售業務流水高雙位數增長，主要由於伴隨市場復甦客流修復，以及公司經營效率較好、庫存管理健康、折扣同比收窄。直營門店毛銷售面積方面，截至FY24Q3末同比-1.7%、環比+0.5%（Q2 同比-3.5%、環比持平），同比下滑主要受到Adidas neo 系列門店一次性調整所致，環比看伴隨銷售復甦、Q3 回歸擴張。門店數量方面，Q3 毛關店較上半財年有所放緩、毛開店環比加速，若剔除Adidas neo 調整影響，Q3 末店鋪數環比淨增長。3）按線上線下，FY24Q3 線下線上均呈雙位數增長，線下增長主要系同店店效增長驅動，線上主要由線上私域快速發展帶動。
新品銷售表現較好帶動折扣同比改善，庫銷比維持健康水平。1）折扣率：FY 24Q3 直營折扣率與上半財年改善幅度保持一致、同比改善低單位數，主因FY24Q3 新品銷售佔比提升、售罄率同比增長帶動整體折扣率收窄。2）存貨：截至 FY 24Q3 末庫存金額同比雙位數下降、環比Q2末基本持平；庫銷比略低於4 個月，同比明顯改善、環比基本持平，庫銷比維持健康合理水平。
盈利預測與投資評級：公司爲國內最大運動鞋服零售商，23 年以來伴隨終端需求回暖，收入呈修復態勢。展望FY24Q4，目前12 月銷售情況穩健、保持Q3 復甦趨勢，由於24 年春節時間較晚，有望帶動24 年1、2月銷售，全年需求改善趨勢明顯，同時隨新品銷售向好、折扣率改善、未來毛利率有望逐漸提升，疊加費用提效貢獻，盈利能力有望進一步改善。公司不斷豐富品牌矩陣，投資的山系文化11 月底於上海落地首家GOEASY 城市戶外品牌集合體驗空間，積極佈局運動新領域。我們維持FY24-26 歸母淨利預測23.9/27.5/31.5 億元，EPS 爲0.39/0.44/0.51 元/股、對應PE14/13/11X，維持“買入”評級。
風險提示：品牌合作變動、消費疲軟等。