海外或迎來需求拐點，國內將受益經濟復甦。23 年前三季度公司收入同比下滑22%，主要因海外塑料需求疲弱、外銷訂單增長承壓。國內，伴隨消費場景、茶飲需求漸次復甦，內銷保持較高增速。短期展望來看，Q4 海外將步入節日銷售旺季，有望催生塑料消費需求。中期來看，海外庫存週期或已接近去庫尾聲，國際大客戶收入規模恢復增長也將爲公司貢獻業績增量，外銷收入跌幅有望收窄；國內，伴隨經濟加速復甦，預計下游需求將進一步增長。
毛利率暫時承壓，主因產能利用率下降和外銷佔比下滑。23 年前三季度公司毛利率爲18.8%（yoy-3.1pct），主要因產能利用率下降導致單位產品製造攤銷的費用增加，以及受國際形勢影響海外需求減弱，公司外銷收入佔比下滑。預計伴隨公司收入規模增長產生規模效應、外銷佔比回升，毛利率有望提升。
產能建設有序推進，支撐業務長遠發展。公司“澥浦廠區生物降解材料製品及高端塑料製品生產線建設項目”於今年9 月份已建設完成，預計共新增24000 噸高端塑料製品、16000 噸生物降解材料製品產能；此外，公司的“年產12 萬噸生物降解材料及製品、家居用品項目”、“年產10 萬噸甘蔗渣可降解環保材料製品項目”均在建設中，預計均於2026 年建成投產。公司在泰國新設子公司並投資建立的生產基地按計劃推進。未來，公司將根據戰略規劃、市場需求等合理調整產能投放。綜合來看，公司提前佈局生物降解、植物纖維製品產能，符合限塑政策走向；若限塑政策趨嚴，公司可靈活調節產品產能，降低塑料製品產能消化的風險。
海內外經濟復甦不及預期，尤其是外銷收入承壓，我們對23-24 年下調收入預測、上調費用率。因公司產能快速擴張導致規模效應降低，我們下調23-24 年毛利率。我們預測公司2023-2025 年每股收益分別爲0.56、0.76、1.08 元（原預測爲23-24 年爲1.98、2.47 元）。結合可比公司，我們認爲目前公司的合理估值水平爲2024 年的25倍市盈率，對應目標價爲19.00 元，維持增持評級。
風險提示
原材料價格波動、市場開拓不及預期、行業政策、匯率風險。