1-3Q23 淨利潤符合我們預期
公司公佈2023 前三季度業績：收入235.6 億元，同降6.2%；歸母淨利潤3.4 億元（去年同期為-1.9 億元），基本符合我們預期。分季度看，1Q/2Q/3Q23 公司收入同比分別-7.8%/+0.3%/-9.6%；歸母淨利潤同比分別+36.1%/扭虧為盈/扭虧為盈。
發展趨勢
1、三季度傳統百貨及商超有所承壓，奧萊業態增勢亮眼。Q3 公司實現營收72.3 億元，同降9.6%。分業態看，1）百貨、購物中心、奧特萊斯三季度營收同比分別-2.1%/+4.6%/+26.6%至3.2/4.8/2.9 億元，奧萊業態契合當前理性消費趨勢，實現較快增長。2）超級市場、大賣場三季度營收同比分別-12.1%/-19.3%，我們預計主因市場競爭激烈所致，季內門店數分別淨新增45 家/淨減少6 家；便利店三季度營收同降1.4%，淨減少門店3 家。
3）專業店三季度營收同增7.7%，淨新增門店2 家。
2、毛利率回暖帶動盈利能力改善，費用控制穩定。三季度公司毛利率同增1.9ppt 到26.4%，主要得益於主業經營回暖，百貨、購物中心、奧萊毛利率分別同增3.8/6.4/8.6ppt，商超業態毛利率有所拖累。費用端來看，三季度期間費用率同降0.2ppt 到24.9%，其中銷售費用率同降0.1ppt 至17.3%，管理+研發費用率同增0.4ppt 至7.6%；財務費用率同降0.5ppt 至-0.1%，整體費用控制較為穩定。綜合影響下，Q3 淨利率同增1.2ppt 至0.2%，扣非淨利率同增1.3ppt 至0.1%。
3、主業轉型升級持續推進，REITs 發行有望盤活優質資產。公司堅持品牌化、數位化、專業化發展方向，旗下門店推動“一店一策”持續轉型。第一八佰伴擬於年內逐步完成化妝品調整開業，名品佔比逐步提升；10 月27 日百聯西郊購物中心在一年閉店調整後開啟試營業，已簽約近200 個品牌，其中全國、上海及長寧區首店達50 家，空間動線亦實現優化。此外，公司9 月22 日召開的臨時股東大會審議通過《關於開展基礎設施公募REITs 專案申報發行工作的議案》，以上海又一城購物中心專案為基礎進行申報，我們認為有利於公司優質資產價值重估。關注公司經營回暖及轉型升級進展。
盈利預測與估值
考慮市場競爭加劇，下調2023/24 年收入預測8%/8%至310/315 億元，考慮公司經營轉型措施及REITs 專案持續推進，暫維持淨利潤預測不變。當前股價分別對應2023/24 年31/25 倍P/E。維持跑贏行業評級。考慮市場風險偏好變化，下調目標價9%至13.6 元，對應2023/24 年40/33 倍P/E，有30%上行空間。
風險
行業競爭加劇；免稅牌照申請具有不確定性；經營轉型成效不及預期。