事件：公司發佈2023 年三季報。①2023Q1-Q3 公司實現營業收入/歸母淨利潤/扣非淨利潤分別爲38.05/5.18/5.02 億元，同比-8.38%/+21.44%/+20.77%；②2023Q3 公司實現營業收入/歸母淨利潤/扣非淨利潤分別爲14.06/1.63/1.56億元，同比+0.33%/+37.43%/+46.93%。
剔除歐派業務後收入增速逐季提升，改革成效逐步顯現：分季度看，公司23Q1/Q2/Q3 收入增速分別爲-23.10%/-4.32%/+0.33%；剔除歐派蘇斯業務影響後，23Q1/Q2/Q3 收入增速分別爲-14%/+10%/+17%，增速明顯改善。從渠道端看，電商業務維持高增，我們預計23Q3 收入增長20%+。
產品結構調整、降本增效等因素推動毛利率提升：2023Q1-Q3 毛利率/淨利率/扣非淨利率分別爲50.79%/13.62%/13.19%，同比+4.32/+3.34/+3.18pct；其中Q3 毛利率/ 淨利率/ 扣非淨利率分別爲50.98%/11.57%/11.09% ， 同比+3.70/+3.12/+3.52pct。毛利率提升主要系①產品結構調整：新品上架；低毛利直供歐派的業務減少（22 年直供歐派業務毛利率20%左右，22Q3 該業務收入約2 億元、佔收入比例14.3%），預計對23Q3 毛利率提升貢獻約3pct；②原材料價格同比下降、精簡SKU 進行降本增效。
Q3 加大營銷力度，整體費用率有所上行：2023Q1-Q3 公司銷售/管理/研發/財務費用率分別爲26.25%/5.84%/3.54%/-1.17% ， 同比+0.95/+0.12/+0.95/-1.02pct；Q3 公司銷售/管理/研發/財務費用率分別爲29.47%/6.11%/4.31%/-1.35%，同比+0.26/+0.17/+1.69/-0.82pct，合計+1.29pct。銷售費用率提升主要系公司加大主動營銷力度所致。
現金流同比改善：公司2023Q1-Q3 實現經營性現金流淨額爲12.84 億元，同比+1269.44%；其中Q3 實現經營性現金流淨額爲1.74 億元，同比+113.20%。
公司2023Q3 末合同負債1.64 億元，同比-3.18%，環比Q2 末-14.82%；應收賬款0.32 億元，同比-80.38%，環比Q2 末-24.03%；存貨總額爲3.15 億元，同比-1.96%，環比Q2 末+37.97%。
盈利預測：2023 年是公司經營改革元年，產品端推出套餐提高客單價，渠道端管理精細化、推行一域一商等措施激發經銷商活力，業績逐季改善。我們調整了此前的盈利預測，預計2023-2025 年公司營業收入分別爲56.32、64.77、74.48 億元，同比-3.1%、+15.0%、+15.0%；歸母淨利潤分別爲7.83、9.06、10.45 億元，同比+10.4%、+15.7%、+15.4%；對應2023 年10 月27 日收盤價的PE 爲18.1、15.7 和13.6 倍，維持“增持”評級。
風險提示：居民消費需求下降風險、市場競爭加劇風險、原材料價格波動風險。