飛機經營租賃屬於以美元計價的市場份額集中的存量商業模型業務，資產價值增值和租金收益是兩大價值來源。其中，機隊規模和租金收益率是租金收益的核心影響要素。由於飛機供不應求疊加通脹，飛機價值和租金收益率都有上升動力，儘管由於波音和空客兩大飛機制造商的飛機交付不達預期，但公司通過售後回租等替代性資本支出來進行彌補，擴錶速度正在恢復。給予公司2023年1.2xPB，對應未來一年目標價77 港元，維持“買入”評級。
事項：中銀航空租賃公告《截至2023 年9 月30 日止第三季度營運資料》。
飛機交付量相對穩定，有望達成全年承諾交付數41 架。3Q23 中銀航空租賃交付新飛機11 架（vs 1Q23 2 架，2Q23 14 架），2023 年9 月末公司自有機隊規模達到413 架、代管機隊35 架、訂單簿中233 架，合計機隊數達到681 架。
公司擴錶速度正逐步恢復至疫情前常態水平，預計2023 年有望達成或超過公司1H23 時披露的交付飛機承諾數41 架。根據中報披露，2023 年全年資本支出承諾22 億美元，需要通過擴大售後回租等業務規模來逐步恢復至年資本支出40億美元的中長期目標。
新籤多項飛機購買承諾和租賃承諾，長期現金流確定性進一步提升。3Q23 除交付11 架飛機外，公司還簽署了41 架飛機購買承諾和62 項租賃承諾。根據公司披露的信息，2023 年9 月末相較2023 年6 月末訂單簿淨新增20 架飛機，主要爲A320NEO。在中報業績發佈會上，公司表示供應鏈和產能問題將繼續影響OEM 廠商，至少影響2023H2，甚至可能還需要1 至2 年才能完全恢復。爲了抵消延遲交付導致資本支出不足，公司正在加大替代性資本支出。3Q23 公司分別公告了與InterGlobe Aviation Limited 關於10 架A320NEO 的融資租賃回租、與捷藍航空10 架融資租賃回租以及與國泰航空9 架A321Neo 的經營租賃回租，擴表正在加速。
供需矛盾疊加通脹，預計飛機價值及租賃費率將持續回升，中長期增長樂觀。
根據IATA 數據，2023 年8 月RPKs 同比增長28.4%，恢復至疫情前水平的95.7%；其中國內客運量同比增長25.4%，比2019 年8 月高9.2%；國際客運量同比增長30.4%，恢復至2019 年8 月的88.5%。由於航司擴充機隊需求旺盛，而波音和空客產能恢復緩慢，支撐了對二手飛機的需求，無論新機還是存量飛機需求、估值和租賃費率均明顯回升，特別是對於公司機隊中的最新技術機型（自有機隊組合佔比71%）。2023 年9 月末，中銀航空租賃自有飛機利用率提升至99.1%，繼續回升。
風險因素。全球航空需求復甦不及預期；公司擁有的飛機大幅減值；部分客戶發生風險事件；公司已訂購飛機交付時間表不及預期。
投資建議：由於飛機持續供不應求，飛機價值及收益率有望迎來雙升，未來盈利增速取決於擴錶速度和利差走闊進度，公司估值有望逐步修復至歷史均值。
我們維持2023/24/25 年歸母淨利潤預測5.73/6.90/8.19 億美元，對應EPS 預測爲0.83/0.99/1.18 美元，BVPS 預測爲8.19/9.01/10.02 美元。參考公司1.2xPB的歷史平均估值水平，給予公司2023 年1.2xPB，對應未來一年目標價77 港元，維持“買入”評級。