投資要點

菱電電控為中國自主汽車動力電控系統專家，提供發動機管理系統、純電動汽車動力電子控制系統以及混合動力汽車動力電子控制系統三大系列產品以及相關的設計開發及標定服務和汽油車4G 版本的T-BOX。菱電電控核心技術團隊較為穩定，實控人人及核心團隊產業背景豐富，核心技術人員均具備10 年以上研發相關經驗塑造公司技術護城河。公司堅持“客戶向乘用車轉型、產品朝電動化轉型”的發展戰略，在GDI 發動機領域、混合動力控制系統、MCU 和VCU 等產品領域持續投入大量研發資源，建立深厚的技術儲備。

雙轉戰略提供量價齊升基礎，國六為公司提供發展新機遇。（1）客戶朝乘用車領域轉型為公司業績提供量能:自2021 年9 月份公司在GDI 乘用車混動車取得客戶定點後，2022 年專案進展順利，已經達到國家油耗和排放測試標準和客戶的工程化目標，駕駛性已經達到客戶要求。2022 年，公司積極拓展其他乘用車客戶，陸續獲得多家造車新勢力和部分自主品牌的乘用車專案定點；同時，原先定點的乘用車企業從一款車型陸續擴展至多款車型，隨著公司客戶向乘用車滲透，公司產品銷售量有望放量。（2）產品電動化轉型為公司業績提供價值賦能：公司根據汽車行業發展趨勢，堅持產品朝電動化轉型的發展戰略，持續在純電動電控系統和混合發動機電控系統領域的研發投入。2023H1 公司在電動化領域取得一定成績，除VCU、單MCU\GCU 產品外，公司持續推出了電機電控二合一、多合一控制器、動力域控制器HECU、雙電機控制器PCU 等新能源產品。根據公司招股說明書數據，發動機或汽車與EMS 的配比關係為1:1。混合動力汽車與EMS、VCU 的配比關係為1：1，純電動汽車與VCU 的配比關係為1:1，依據所用電機的數量，純電動汽車或混合動力汽車與MCU 的配比關係為1：1 或1：2。2023H1，公司在電動化領域取得一定成績，除VCU、單MCU/GCU 產品外，公司持續推出電機電控二合一、多合一控制器、動力域控制器HECU、雙電機控制器PCU 等新能源產品，隨著公司在電動化領域持續深入，公司產品單車價值量有望提升，為公司業績提供價值量賦能。（3）國六標準更為嚴格，國六實施為公司提供發展新機遇：國六排放標準要比國五嚴格30%以上。在排除了工況和測試影響的情況下，汽油車輛關於一氧化碳的排放量降低50%，總碳氫化物和非甲烷總烴的排放量要下降50%，氮氫化合物排放也要下降42%。從2018 年11 月起，菱電電控應用於國六車型的EMS 產品陸續獲得公告，2018 年全年N1 車型和M1 車型分別公告41 個和11 個。2019 年度公司國六N1 車型EMS 銷量已經大幅超過國五車型，國六M1車型EMS 銷量與國五車型相差不大。2020 年度公司產品應用車型基本已完成國六過渡。

T-BOX 為實現車機聯網必要設備,車聯網業務有望成為公司第二增長曲線。車聯網系統包含四部分，主機、汽車T-BOX、手機APP 及後臺系統。主機主要用於的影音娛樂，以及車輛資訊顯示；汽車T-BOX 主要用於和後臺系統/手機APP 互聯通信，實現後臺系統/手機APP 的車輛資訊顯示與控制。T-BOX 主要功能為信號收集 以及服務器通信，實現遠端診斷或控制。根據《智慧網聯汽車技術路線圖2.0》設定總體目標，到2025 年，我國PA、CA 級智慧網聯汽車銷量佔汽車總銷量超過50%，HA 級智慧網聯汽車開始進入市場，C-V2X 終端的新車裝配率達50%，公司產品適合市場所有車型T-BOX，有望成為公司第二成長曲線。

投資建議：我們維持原有預測，預計公司2023 年至2025 年營業收入分別為9.24/12.24/17.60 億元，增速分別為29.8%/32.5%/43.8%；歸母淨利潤分別為0.85/1.59/3.05 億元， 增速分別為27.1%/87.1%/91.1% ； 對應PE 分別53.1/28.4/14.8。考慮到菱電電控在國內發動機管理系統市場稀缺性，隨著公司客戶向乘用車轉型、產品電動化轉型發展戰略持續深入，公司發動機管理系統有望迎來量價齊升，疊加未來公司噴油器產線放量及車聯網業務有望成為公司第二增長極，為公司業績持續增長夯實基礎，維持，買入-A 建議。

風險提示：產品價格下行導致的行業盈利水準下降風險；核心零部件配套體系缺乏的風險；宏觀環境風險。