1H23 業績低於我們預期
公司公佈1H23 業績：收入278.5 億元，同比+17.9%，歸母淨利潤19.04億元，同比+13.7%，扣除中控影響後歸母淨利潤19.03 億元，同比+7.40%。2Q23 收入121.1 億元，同比-6.1%，環比-23.1%，扣除中控後的歸母淨利潤7.7 億元，同比-25.1%，環比-32.6%，低於我們預期，主要由於正泰新能源公司光伏電站資產出售節奏影響，2Q23 業績貢獻同比下滑。
分板塊來看，根據公司業績會，1）低壓電器業務1H23 收入114.75 億元，同比+ 7%，歸母淨利潤10 億元，同比+15.9%，毛利率27.4%，同比提升2.2ppt，2Q23 扣除中控影響後歸母淨利潤4.59 億元，同比增速超30%；2）新能源業務，1H23 收入166.21 億元，同比+26.2%，扣除中控影響後歸母淨利潤9.03 億元，同比+11.4%，其中正泰安能1H23 收入137億元，同比+274%，淨利潤12.02 億元，同比+64%，新增戶用裝機5.4GW，同比+99%，銷售電站3.86GW。2Q23 來看，新能源利潤3.2 億元，同比-51%，主要爲同期地面及工商業資產出售貢獻利潤較多。1H23 正泰電源收入9.16 億元，同比+86%，逆變器儲能增長勢頭強勁。
發展趨勢
低壓電器盈利逐步修復，直銷及國際業務持續高增長。公司1H23 低壓電器毛利率27.4%，同比提升2.2ppt，毛利率較FY22 提升0.3ppt。我們測算2Q23 低壓電器淨利率8.9%，同比+1.9ppt，環比+0.3ppt，盈利能力同環比修復。我們認爲主要來自採購成本下降、運營效率提升及規模化降本。拆分來看，根據公司業績會，1H23 國內分銷渠道業務收入同比下降5%+，國內行業直銷收入同比+47.6%，國際業務收入21.19 億元，同比+29.14%。
戶用光伏市場拓展，公司維持全年12GW+開發量指引。隨着組件價格從2元/瓦跌至1.2-1.3 元/瓦，收益率提升推動市場拓展，2Q23 江西/江蘇/福建/湖北/湖南/陝西/廣東新增1.15/1.22/0.46/0.46/0.53/0.37/0.23GW，同比+178%~+1265%，我們預計23 年GW 級省份從22 年的6 個提升至12個。公司1H23 新增裝機5.4GW，同比+99%，併網口徑份額有所下滑，主要爲部分地方政策影響，根據公司業績會，隨着公司新興市場拓展，6 月份公司份額回歸至29%，公司維持全年12GW 以上的新增開發量指引。
盈利預測與估值
考慮低壓收入增長趨勢及23 年非經常性收益下降，我們下調2023/2024 年淨利潤10%/7.8%至46.6/54.8 億元。維持跑贏行業評級，對應下調目標價10%至36.9 元，對應2023/2024 年17/14.4 倍市盈率，較當前股價有48.9%的上行空間，當前股價對應2023/2024 年11.4/9.7 倍P/E。
風險
宏觀經濟修復不及預期，戶用光伏需求不及預期及市場競爭惡化。