青農商行扎根青島，服務地方，零售轉型處於穩步推進期，上半年公司業績增長較穩健，資產質量進一步鞏固。
事項：青農商行發佈2023 年中報，上半年實現營業收入55.93 億元、歸母淨利潤18.92 億元，同比分別+4.9%/+8.2%；不良率較上年末下降0.26pct 至1.93%。
業績增長總體穩健，非息收入持續佔優。青農商行上半年營業收入同比+4.9%（一季度同比+7.2%），歸母淨利潤同比+8.2%（一季度同比+5.6%），盈利要素拆解來看：1）收入端，公司上半年利息淨收入、非利息淨收入同比分別-1.7%/+22.0%（一季度同比+0.2%/+28.8%），淨息收入主要受淨息差收窄影響，同比小幅下降；非息收入大幅增長，其中手續費及佣金淨收入、其他非息收入同比分別+2.85%/+28.28%，其他非息收入提供主要的增長動能。2）支出端，2023H1 成本收入比24.24%（同比-0.24pct），公司整體成本水平穩中有降。3）撥備端，上半年公司資產減值損失同比+2.82%，公司積極把握不良處置階段，持續加大和夯實撥備水平。
以量補價提速，息差下行延續。1）規模增速明顯恢復，上半年公司總資產增幅+7.0%（去年同期+3.2%），2022Q3-Q4 連續兩個季度規模小幅壓控後，今年上半年公司重回積極擴表態勢。2）資產投放錨定多元，資產端，2023H1 末貸款餘額較上年末+4.8%，貸款佔總資產比例較上年末下降1.05pcts，公司強化了對於債券資產的交易性配置。3）息差階段性壓力仍存，公司2023H1 淨息差1.86%，較去年同期和去年全年分別-13bps/-14bps，市場利率下行疊加存款定期趨勢爲主要原因。
非息收入表現較好，主要受益於投資收益改善。公司上半年非息收入同比+22.0%（一季度同比+28.8%），從結構來看：1）中收增長波動偏大，公司上半年手續費及佣金淨收入同比+2.9%（一季度同比+18.6%），今年以來手續費及佣金支出增長（上半年同比+69.3%）一定程度抵消了收入增長貢獻。2）其他非息表現亮眼，公司上半年“投資收益+公允價值變動收益”合計同比+10.2%，利率中樞下移因素疊加公司優秀的投資能力，公司交投業務收入表現亮眼。
資產質量改善，撥備水平增厚。1）資產質量改善：半年末公司不良貸款率、關注貸款率爲1.93%/5.15%，較年初分別-0.26/-0.47pct，較上年末均實現雙降。
公司積極優化信貸政策，強化信貸結構調整，同時加大存量不良貸款處置力度，夯實信貸質量。2）風險抵補能力提升：公司上半年資產減值損失同比+2.8%。
公司積極把握不良處置階段，持續加大和夯實撥備水平；半年末公司撥備覆蓋率237.14%，較上年末+29.51pcts，撥貸比4.58%，較上年末+0.03pct，反映風險底部能力的夯實。
風險因素：宏觀經濟增速超預期下行，資產質量大幅惡化；淨息差水平超預期下行；區域經濟發展不及預期；區域同業競爭加劇。
結論：青農商行扎根青島，服務地方，零售轉型處於穩步推進期，上半年公司業績增長較穩健，資產質量進一步鞏固。考慮到今年6 月以來政策利率和LPR利率的再度下調，我們小幅調整公司2023/24 年EPS 預測至0.41 元/0.45 元（原預測0.51 元/0.54 元），增加公司2025 年EPS 預測0.51 元。當前A 股股價對應2023 年0.50x PB。