事件：公司發佈2023 年半年報，23H1 實現營業收入23.27 億元，同比增長3.0%，實現淨利潤4.47 億元，同比增長271.4%，實現經調整淨利潤4.97 億元，同比增長17.0%。
蔬菜製品和豆製品及其他產品實現增長，調味面製品仍然承壓。分產品看，23H1 調味面製品實現營收12,89 億元，同比-3.9%，主要系產品結構優化淘汰低價格帶產品和線下傳統商超流量下滑，營收佔比爲55.4%，同比-3.9pct。其中精裝產品/經典包裝產品營收分別爲7.37/5.52 億元，分別同比-5.58%/-1.60%，營收佔比分別爲31.7%/23.7%，分別同比-2.80/-1.10pct。蔬菜製品/豆製品及其他產品營收9.33/1.05 億元，同比+14.1%/+3.7%，營收佔比分別爲40.1%/4.5%，同比+3.9/0pct。
受提價影響銷量下滑嚴重，靜待銷量恢復。量價拆分來看，調味面製品/蔬菜製品/豆製品及其他產品噸價分別爲20.8/34.1/39.7 元/kg，分別增長26.83%/16.38%/15.41%，銷量分別爲62030/27361/2647 噸，分別-24%/-1.8%/-10.1%。
傳統商超流量下滑，積極佈局線上直銷。分渠道來看，23H1 線下/線上營收分別爲20.65/2.62 億元，同比+2.2%/+9.5%，營收佔比分別爲88.7%/11.3%，同比-0.7/+0.7pct。線上渠道中，經銷/直銷營收分別爲0.97/1.65 億元，同比-17.9%/+36.1%，營收佔比分別爲4.2%/7.1%，分別同比-1.0/+1.7pct，主要系公司面對傳統商超渠道流量下滑，積極佈局線上直銷業務。
毛利率大幅提升，不同產品盈利能力有所分化。23H1 公司整體毛利率爲47.5%，同比+9.4pct，主要系①提價舉措帶動售價提升；②原材料價格下降；③改進生產工藝流程優化成本管理。分產品來看，調味面製品/蔬菜製品/豆製品及其他產品毛利率分別爲45.36%/51.73%/36.86%，分別同比+10.55/+8.49/-3.51pct。
品牌營銷活動增加及團隊擴張致銷售費用率提升，費用率優化空間大。
23H1 經銷及銷售費用率爲15.8%，同比+3.9pct，主要系①線上廣告活動投入增加，廣告費用同比+145.7%；②銷售團隊不斷擴大，僱員福利費同比+48.20%。23H1 管理費用率爲9.4%，同比-0.4pct，主要系專業費用及上市費用減少。我們認爲，廣告投入增加和銷售團隊擴張爲前置性費用，隨着品牌影響力提升帶動銷售增長，未來費用率優化空間較大。23H1 經調整淨利率爲21.4%，同比+2.6pct。
高端化戰略穩步推進，全渠道網絡建設提升終端掌控力。22 年公司實行高端化戰略，旗下產品全線漲價，同時加大廣告投入，不斷加強品牌建設，提升市場認可度。短期來看銷量有所承壓，公司推進全渠道網絡建設，在重點城市核心門店實現輔銷模式，在低線城市開展助銷模式，終端門店覆蓋範圍不斷提升，不斷強化門店質量，此外積極擁抱零食量販渠道和內容電商等新興渠道。隨着品牌知名度和美譽度逐步提升，銷量有望恢復增長。
投資建議：公司爲辣條行業的領軍企業，從傳統的辣條逐步拓展至魔芋爽蔬菜製品和溏心滷蛋等產品，具有較強的跨品類能力，隨着高端化戰略的實施，公司行業龍頭地位將不斷鞏固，看好疫後場景復甦帶來的銷量增長。我們預計公司2023-2025 年營業收入分別爲50.18/55.86/64.09 億元，分別同比+7.9%/+11.3%/+14.7%，預計公司2023-2025 年實現歸母淨利潤10.56/11.97/13.65 億元，分別同比+597.7%/+13.4%/+14.1%，給予“推薦”評級。
風險提示：行業競爭加劇、宏觀經濟增長不及預期、成本上升風險等