规模平稳扩张，信用成本下行

张家港行1-6 月归母净利润、营业收入、PPOP 分别同比+13.6%、+1.4%、-1.5%，增速较1-3 月-3.8pct、+2.0pct、+1.2pct，公司资产规模稳步扩张，信用成本有所下行。鉴于息差仍较承压， 我们预测2023-25 年EPS0.90/1.06/1.25 元，23 年BVPS 预测值6.74 元，对应PB0.69 倍。可比公司23 年Wind 一致预测PB 均值0.63 倍，公司推动小微转型，资产稳步扩张，应享受一定估值溢价，我们给予23 年目标PB0.90 倍，目标价6.07元，维持“买入”评级。

资产稳步扩张，息差降幅收窄

6 月末总资产、贷款、存款增速分别为+12.7%、+11.4%、+17.1%，较3月末+2.1pct、+0.1pct、+0.5pct，Q2 张家港行零售/对公/票据增量占比分别为45%/43%/12%。6 月末母公司涉农及小微企业贷款占比达 87.17%，较年初提升0.15pct；民营企业贷款占比60.92%，较年初提升0.16pct。1-6月净息差为2.05%，较1-3 月-5bp，息差降幅较一季度有所收窄。受贷款重定价与市场竞争影响，1-6 月生息资产收益率、贷款收益率分别为4.24%、5.31%，较2022 全年-23bp、-32bp；负债端成本小幅优化，计息负债成本率、存款成本率分别为2.44%、2.33%，较2022 年全年-4bp、-2bp。

中收增速提升，盈利能力平稳

1-6 月中间业务收入同比+42.6%，增速较1-3 月+2.0pct，其中代理业务/电子银行手续费收入同比+40.9%、60.1%，主要由于代理理财及保险手续费收入、信用卡违约金收入业务增长较快。非保本理财余额213 亿元，较2022年末+0.4%。1-6 月公司其他非息收入同比-11.7%，较1-3 月+22.3pct，投资收益在去年高基数下同比-27.3%，但较Q1 降幅有所收窄。1-6 月公司成本收入比为32.2%，同比提升1.2pct，主要由于加大电子设备运转投入。1-6月年化ROE、ROA 分别同比+0.54pct、-0.01pct 至10.94%、0.90%，盈利能力基本平稳。

资产质量波动，信用成本下行

6 月末不良贷款率、拨备覆盖率分别为0.88%、511%，较3 月末+3bp、-10pct。

关注类贷款占比较2022 年末下降3bp 至1.47%，资产质量有所波动，但仍处于较优水平。公司逾期90 天以上贷款/不良贷款为60%，较2022 年末+2pct。Q2 信用成本为1.50%，同比-25bp，信用成本下行。6 月末公司资本充足率、核心一级资本充足率分别为13.13%、9.46%，较3 月末-0.26pct、-0.22pct。截至8 月28 日张行转债余额25 亿元，若可全部转股测算核充率可提升1.79pct 至11.25%，有望夯实资本。

风险提示：经济修复力度不及预期，资产质量恶化超预期。