23H1 业绩落于预告区间，收入增长19.8%，上半年自营/特许分别净增96/181家门店，开店策略上加大交通枢纽等高势能门店布局，巩固原有优势，去年低基数下利润率大幅改善。展望全年，公司开店目标不变，一方面巩固高势能门店优势，另一方面探索更多社区场景，包括副品牌的尝试。利润端原材料价格自二季度回落，预计下半年成本压力环比改善，考虑门店恢复速度以及成本压力，我们下调23-24 年净利润预测为2.23 亿/3.95 亿，当前估值对应23/24 年31 倍/18 倍PE，维持“增持”评级。

23H1 业绩落于预告区间，采取高派息策略。公司披露2023 年半年度业绩，2023 年H1 实现收入14.15 亿元，同比+19.8%，实现净利润1.02 亿元，同比+454%，收入利润与前期预告基本一致，同比上升主要系线下门店业务逐渐恢复。公司宣布派发中期股息每股0.12 港元，总额约为人民币2.63亿元。

紧跟变化调整开店策略，积极推新拉动增长。截至2023 年上半年，周黑鸭共有门店3706 家，其中，自营门店1542 家， H1 净增96 家，特许门店2164 家，H1 净增181 家。分地区看，H1 华中/华南/华东/华北/华西分别净增31/82/50/52/62 家。公司抓住上半年出行人流回升、消费场景修复的窗口期，加大布局交通枢纽及高势能商圈门店，进一步巩固原有优势，同时对社区优质门店选址经验进行总结优化，上半年公司交通枢纽/商圈、商业体、商超/社区/其他门店数分别为224/2232/860/390 家，分别净增46/133/68/30 家。从单店表现看，交通枢纽门店恢复较快，商圈及社区门店较慢。产品创新方面，公司在口味、品类上持续发力，挖掘消费群体。

H1 公司新品（上市一年内）终端含税销售额占比超20%，其中，微辣系列产品终端含税销售额近人民币3 亿元，虾球系列产品终端含税销售额超人民币1.2 亿元。

低基数下净利率大幅改善，原材料涨价拖累毛利率。23H1 公司实现毛利率52.5%，同比下降4.4pcts，主要系上半年鸭副原材料价格大幅上涨，我们测算单吨成本同比+20.7%。H1 公司销售费用率33.5%，同比下降9.3pcts，主要系店效恢复以及运输费用、租金成本等下降，管理费用率11.3%，同比略降0.1pct，绝对额看股权激励费用以及信用减值损失有所增加。去年同期低基数下，公司H1 净利率7.2%，同比改善5.6pcts。

投资建议：全年开店目标不变，期待H2 成本回落，维持“增持”评级。

全年来看公司开店门店目标不变，策略上紧抓出行人口恢复的窗口期，加大高势能门店布局，巩固原有优势，同时探索社区更多消费场景，培育副品牌，打造新的增长曲线。利润端原材料价格自二季度高点开始回落，预计下半年成本压力相比上半年有所缓解。考虑门店恢复速度以及成本压力，我们下调23-24 年净利润预测为2.23 亿/3.95 亿，当前估值对应23/24 年31 倍/18 倍PE，维持“增持”评级。

风险提示：成本上涨，行业竞争阶段性加剧