中標32.6 億元長期環衛合同
粵豐環保的輕資產業務實現重大突破。今年6 月底公司宣佈中標以TOT（轉讓-運營-移交）模式運營的河北省曲陽縣環衛項目，年期25 年，合同總額爲32.6 億元人民幣。
推進環衛收入增長目標
公司於2022 年運營18 個環衛一體化項目，覆蓋廣東、廣西、四川、河北等地。環衛及其他輕資產業務收入佔總收入比例爲2.8%（注：公司沒有單獨披露環衛收入）。此次項目中標助力公司推進其環衛收入佔比在未來3-5 年內達到10%的目標。
剛中標的項目涉及曲陽縣城區268 萬平方米的道路清掃保潔﹑建成區（含163 個小區）生活垃圾的收集和清運﹑17 個城中村的道路清掃保潔﹑18 個鄉鎮的城鄉環衛一體化實施，以及全縣的生活垃圾壓縮轉運及處置。
此項目年期遠長於市場的一般3 至6 年期安排，保證了長期穩定收入。基於25 年期，預計項目每年平均收入達到1.3 億元人民幣，約等於公司2022 年輕資產業務（含環衛）收入2.3 億港幣（約2.1 億元人民幣）的62.8%。假設項目今年內開始運營，今明兩年輕資產業務收入將會大幅增長
核心業務穩健發展，卻可助力毛利率上升
由於發展已具規模，公司的核心業務垃圾焚燒發電將會穩健發展，建設/規劃中項目也會減少。我們因此預期建設收入佔比由2022 年的52.9%分別下跌至2023-2025 年的37.0%、31.9%、24.0%，相反同期垃圾發電運營收入佔比由42.3%增加至57.5%、61.8%、68.7%。
由於建設收入的毛利率一向較低，相等於運營毛利率的約三分之一，因此預計同期公司整體毛利率由30.7%上漲至37.8%、40.0%、43.2%。
近月匯率及利率波動對盈利料有不利影響
公司近月受到以下外部因素影響：（一）公司財務報表以港幣結算，盈利難免會暫時受到近月人民幣匯率波動影響。港元兌人民幣匯率由年初的1:0.86 水平上升至一度最高的1:0.92水平；（二）港元利率上升也會增加公司財務支出。港元最優惠利率由去年的5.00%上升至近期的5.75%。截至2022 年底，28.1%的借貸是港元債，預計港元利率波動將增加公司財務支出。
因應近期股價上升，調整評級至“增持”
綜合考慮匯率和利率波動影響及更新運營假設後，我們分別調低2023-2024 年股東淨利潤預測15.7%和19.1%，並新增2025 年預測。按7.5 倍2024 年目標市盈率，我們相應將目標價由5.10 港元降低至4.60 港元，對應13.6%上升空間。由於近期股價上升，上升空間收窄，我們因此將評級由 “買入”下調至“增持”。
風險提示：（一）項目開發延誤；（二）應收賬款風險；（三）併網電價大幅下跌。