一季報淨利低於預期
公司1Q23 實現總收入19.0 億元（同比+7.4%）；歸母淨利4.43 億元（同比+7.1%），低於我們預期（5.45 億元）。1Q 淨利同比增長，主因：1）疫情消退後，出行溫和復甦；2）去年同期低基數。相較於21 年同期，1Q 淨利下降18%，主因：1）武黃高速在22 年12 月到期；2）特許經營權攤銷額調增。業績低於預期，主因投資收益不及預期以及攤銷調整。考慮車流量恢復到潛在水平仍需時間，我們下調2023/24/25 年歸母淨利預測9/8/8%至人民幣24.2/27.3/28.0 億元。我們基於分部估值法，給予600548 CH/548 HK目標價人民幣10.24 元/8.88 港幣（前值：人民幣11.38 元/10.06 港幣）。假設2023 年分紅比例爲55%（與股東回報規劃一致），我們預計2023 年股息爲0.565 元/股，折A 股/港股股息率爲6.1%/8.8%。維持“買入”評級。
通行費收入恢復到21 年水平
公司1Q23 收入同比增長7.4%。其中，通行費收入同比增長11.9%，主因：
1）疫情消退後，出行溫和復甦；2）去年同期低基數。相較於21 年同期，1Q 通行費收入下降7.8%，主因武黃高速在22 年12 月到期。如果剔除武黃高速影響，通行費收入較1Q21 下降0.4%。分項目看，1）外環高速1Q通行費較21 年同期增長40%，主因外環二期通車（2022 年初）拉動全線車流增長；2）清連高速1Q 通行費較21 年同期下降25%，主因廣連高速通車（2021 年底）產生持續分流影響；3）其他項目（不含武黃高速）1Q通行費較21 年同期下降2.2%。
風電運營保持平穩，環保收入大幅增長
公司1Q23 風力發電收入同比增長1.7%，項目運營平穩。公司有機垃圾運營收入實現大幅增長，主因：1）22 年4 月收購利賽環保；2）子公司藍德環保運營項目收入同比增長17%，受益於餐飲堂食復甦，刺激餐廚垃圾收運量增加，以及進入運營階段的項目增多。
特許經營權攤銷調增，投資收益有所下降
在成本端，廣深/廣珠西/清連/外環高速特許經營權攤銷額有所調整，使1Q23淨利潤減少0.3 億元。公司1Q23 投資收益同比減少4%。其中，德潤環境下屬的重慶水務/三峯環境1Q23 淨利潤同比變化-26%/+15%；灣區發展下屬的廣深高速與廣珠西線高速表現平淡。相較於21 年同期，廣深高速與廣珠西線高速1Q23 路費收入下降2%/5%，分部業績下降35%/29%。
風險提示：車流量增速低於預期，環保項目、路產收購進展不及預期，資本開支高於預期，收費標準下調。