事件概述
上海银行发布年报：2021 年实现营业收入 562.30 亿元(+10.81%，YoY)，营业利润 235.58 亿元(+5.54%，YoY)，归母净利润 220.42 亿元(+5.54%，YoY)；2021 年末总资产 26531.99 亿元(+7.76%，YoY；+0.04%，QoQ)，存款 14504.30 亿元(+11.81%，YoY；-0.41%，QoQ)，贷款 12237.48 亿元(+11.44%，YoY；+0.93%，QoQ)。净息差 1.74%(-8bp，YoY)；不良贷款率 1.25%(+6bp，QoQ)，拨备覆盖率 301.13%(-30.64pct，QoQ)，资本充足率 12.16%(-0.21pct，QoQ)；年化 ROE11.80%(-0.29pct，YoY)。拟派现 0.4 元/股，分红率 27.06%。
分析判断:
代理类中收高增拉动全年业绩改善，Q4 运营和信用成本加大拖累利润负增上海银行 2021 年全年业绩较 2020 年改善，营收、PPOP 和归母净利润分别同比+10.8%/7.2%/5.5%，较上年分别提升 8.9pct/4.1pct/2.6pct，资产扩表增速放缓和息差收窄下，利息净收入增速同比+11%较上年略有降低，主要由手续费净收入同比高增 61.3%拉动。其中，咨询顾问和清结算手续费收入同比负增，代理类中收同比高增126%，贡献整体手续费收入的 66%，主要受益于理财和基金代销业务驱动（非货公募基金销售规模同比+102%）。整体来看，“获客+活客”战略促进财富管理业务实现快速发展，上海银行零售 AUM 年增速超 20%下年末总量突破 9000 亿元，结构来看，一方面产品形式上，除了代销规模高增外，个人存款和个人理财均实现 19%以上的增幅，在 AUM 中的余额占比分别为 42%和 46%；另一方面，继续打造养老金融优势，促进养老金客户 AUM也实现 20%的年增速，占总 AUM 的比例保持在 46%；并且在精细化客户分层体系下，公司披露的各层级客户量增长均创近十年新高，财富业务发展驱动实现财富管理中收同比+32%。
支出端来看，业务管理费低基数下同比多增 25%，以及减值损失同比多计提 9.3%（较 2020 年的+6.6%边际加强）拖累业绩增速低于营收。而营运成本和信用成本的计提更多集中在四季度，因此 Q4 单季来看，在全年营收增速较前三季度仍有微幅增长的情况下，PPOP 和利润增速均有一定回落，Q4 不良抬头下加大减值计提，拖累单季利润增速降至-7.5%。
资产调结构下零售增配按揭，日均存款结构改善支撑下半年息差企稳资产调结构以及核心资本有一定制约下，公司扩表增速有所放缓。2021 年资产增速 7.8%，较上年再回落约2.3pct，其中贷款、投资资产、同业资产分别同比+11.4%/+4.7%/+5.9%，Q4 贷款投放放缓下总资产环比基本持平 Q3。资产配置结构延续调整：1）贷款中，一般对公、票据和零售贷款分别同比+10.4%/+18.4%/+11.7%，零售投放较上年进一步修复。且投放节奏上，下半年一般对公贷款规模压降，主要由票据高增 37%拉动，零售下半年环比增 6.6%，较上半年的 4.8%稳中有升。其中对公贷款着重增加了相对低风险的租赁、水利环卫和建筑业、金融业等领域的投放，而受个别客户影响不良有所抬升的房地产和制造业贷款投放规模压降；零售转型继续降风险调结构，年内消费贷规模继续压降 10%，信用卡同比+12%较前两年有所恢复，主要是按揭和经营贷分别同比+26%/+64.3%，尤其是下半年经营贷占零售贷款增量的 70%，整体贡献 2021 年末按揭规模在零售中占比提升至 40%，首次超过消费贷。此外，绿色、普惠、供应链信贷余额增速分别达 180%、65%、38%。2）区域来看，上海本地贷款投放比例明显提升，其他地区规模压降的情况下，年末包括上海的长三角地区贷款余额占比75%，较上年提升 6pct。3）投资资产则主要压降了同业理财、资管计划等交易性金融资产的规模，增配政策银行债等，相应的也导致投资收益和公允价值损益同比有所下滑。
负债端，2021 年存款增幅 12%高于总负债的 7.8%，主要增加了债券的发行，包括同业存单规模增幅 24%，以及择机发行了金融债和可转债作为补充。同时全年存款增量的 86%为定期存款，存款定期化程度有所加深，但活存的日均余额占比略有提升，一定程度上正贡献息差。
因此受资产配置风险偏好调降影响，公司披露的全年净息差 1.74%，同比降 8BP，其中资产端贷款和投资资产收益率分别降 34BP 和 14BP，尤其是零售贷款收益率同比大降 65BP 是主要拖累。而存款成本率同比降 8BP 形成一定对冲，主要得益于存款定价机制改革下的长端付息率回落。相较于上半年净息差 1.73%（同比-9BP），下半年息差有所回升，一方面下半年增配零售贷款、尤其是相对高收益的经营贷，一定程度上减缓资产端收益率下行幅度；另一方面存款成本率有上行，但日均存款中活存比例下半年环比回升，也形成支撑。
对公信贷质量承压，减计提、强核销下拨覆率回落上海银行年内受个别对公客户风险暴露影响，年末不良率 1.25%，同环比分别走高 3BP 和 6BP。其中零售业务调结构成效显现，各类别贷款加大不良出清的同时，总体个贷较年初实现双降，年末不良率较中期大降 34BP 至0.77%，首次降至 1%以内。对公贷款不良率较中期走高 33BP 至 1.67%，为近几年高位，行业层面房地产、制造业等领域不良率都有抬升，信息技术行业规模小、不良率攀升较为显著，相应的公司通过压降敞口、化解退出等方式应对房地产领域风险。
先行指标中，关注类贷款同环比均实现双降，年末占比 1.65%，较年初和环比 Q3 分别降 26BP 和 5BP；但逾期贷款有波动，主要是 90 天内逾期攀升，导致整体逾期率较年初走高 48BP 至 2.08%，逾期 90+/不良也升至 110%，但逾期贷款形式主要是抵押类贷款。公司表示主要是北大方正系列大额逾期纳入债委会管理、推进重整，目前已进入执行阶段，也已足额计提拨备。
公司 2021 年减值同比多提，但主要增提了债券投资类资产减值，信贷类减值同比少提 44%下，整体信用成本回落至 0.82%，仅为上年的一半。叠加下半年边际强化核销力度，我们测算的下半年加回核销的不良生成率环比走高，拨备覆盖率相应回落，年末收录 301%，继前三季度逐步攀升后环比回落 31pct，但绝对水平上仍具备较高的安全边际。
投资建议
上海银行年报业绩亮点在于财富管理驱动的中收高增，下半年零售投放的修复以及存款量价的改善支撑年内息差企稳，但战略转型和业务结构调整仍在进行中，资产端风险偏好的下迁对息差有一定压力，同时下半年对公业务结构性风险在当前宏观经济背景下有一定暴露，需关注后续资产质量演绎对信用成本的扰动。
鉴于年报业绩表现，我们小幅调整公司 22-24 年营收 580/637/-亿元的预测至 597/648/714 亿元，22-24 年归母净利润 265/308/-亿元的预测至 230/254/289 亿元，对应增速为 4.4%/10.5%/13.5%；22-24 年 EPS1.79/2.09/-元的预测至 1.55/1.72/1.96 元，对应 2022 年 4 月 21 日 6.61 元/股收盘价，PB 分别为 0.47/0.43/0.40 倍，维持公司“增持”评级。
风险提示
1、整体经济未来修复不及预期，信用成本大幅提升的风险；2、公司的重大经营风险等。
事件概述
上海銀行發佈年報：2021 年實現營業收入 562.30 億元(+10.81%，YoY)，營業利潤 235.58 億元(+5.54%，YoY)，歸母淨利潤 220.42 億元(+5.54%，YoY)；2021 年末總資產 26531.99 億元(+7.76%，YoY；+0.04%，QoQ)，存款 14504.30 億元(+11.81%，YoY；-0.41%，QoQ)，貸款 12237.48 億元(+11.44%，YoY；+0.93%，QoQ)。淨息差 1.74%(-8bp，YoY)；不良貸款率 1.25%(+6bp，QoQ)，撥備覆蓋率 301.13%(-30.64pct，QoQ)，資本充足率 12.16%(-0.21pct，QoQ)；年化 ROE11.80%(-0.29pct，YoY)。擬派現 0.4 元/股，分紅率 27.06%。
分析判斷:
代理類中收高增拉動全年業績改善，Q4 運營和信用成本加大拖累利潤負增上海銀行 2021 年全年業績較 2020 年改善，營收、PPOP 和歸母淨利潤分別同比+10.8%/7.2%/5.5%，較上年分別提升 8.9pct/4.1pct/2.6pct，資產擴表增速放緩和息差收窄下，利息淨收入增速同比+11%較上年略有降低，主要由手續費淨收入同比高增 61.3%拉動。其中，諮詢顧問和清結算手續費收入同比負增，代理類中收同比高增126%，貢獻整體手續費收入的 66%，主要受益於理財和基金代銷業務驅動（非貨公募基金銷售規模同比+102%）。整體來看，“獲客+活客”戰略促進財富管理業務實現快速發展，上海銀行零售 AUM 年增速超 20%下年末總量突破 9000 億元，結構來看，一方面產品形式上，除了代銷規模高增外，個人存款和個人理財均實現 19%以上的增幅，在 AUM 中的餘額佔比分別為 42%和 46%；另一方面，繼續打造養老金融優勢，促進養老金客户 AUM也實現 20%的年增速，佔總 AUM 的比例保持在 46%；並且在精細化客户分層體系下，公司披露的各層級客户量增長均創近十年新高，財富業務發展驅動實現財富管理中收同比+32%。
支出端來看，業務管理費低基數下同比多增 25%，以及減值損失同比多計提 9.3%（較 2020 年的+6.6%邊際加強）拖累業績增速低於營收。而營運成本和信用成本的計提更多集中在四季度，因此 Q4 單季來看，在全年營收增速較前三季度仍有微幅增長的情況下，PPOP 和利潤增速均有一定回落，Q4 不良抬頭下加大減值計提，拖累單季利潤增速降至-7.5%。
資產調結構下零售增配按揭，日均存款結構改善支撐下半年息差企穩資產調結構以及核心資本有一定製約下，公司擴表增速有所放緩。2021 年資產增速 7.8%，較上年再回落約2.3pct，其中貸款、投資資產、同業資產分別同比+11.4%/+4.7%/+5.9%，Q4 貸款投放放緩下總資產環比基本持平 Q3。資產配置結構延續調整：1）貸款中，一般對公、票據和零售貸款分別同比+10.4%/+18.4%/+11.7%，零售投放較上年進一步修復。且投放節奏上，下半年一般對公貸款規模壓降，主要由票據高增 37%拉動，零售下半年環比增 6.6%，較上半年的 4.8%穩中有升。其中對公貸款着重增加了相對低風險的租賃、水利環衞和建築業、金融業等領域的投放，而受個別客户影響不良有所抬升的房地產和製造業貸款投放規模壓降；零售轉型繼續降風險調結構，年內消費貸規模繼續壓降 10%，信用卡同比+12%較前兩年有所恢復，主要是按揭和經營貸分別同比+26%/+64.3%，尤其是下半年經營貸佔零售貸款增量的 70%，整體貢獻 2021 年末按揭規模在零售中佔比提升至 40%，首次超過消費貸。此外，綠色、普惠、供應鏈信貸餘額增速分別達 180%、65%、38%。2）區域來看，上海本地貸款投放比例明顯提升，其他地區規模壓降的情況下，年末包括上海的長三角地區貸款餘額佔比75%，較上年提升 6pct。3）投資資產則主要壓降了同業理財、資管計劃等交易性金融資產的規模，增配政策銀行債等，相應的也導致投資收益和公允價值損益同比有所下滑。
負債端，2021 年存款增幅 12%高於總負債的 7.8%，主要增加了債券的發行，包括同業存單規模增幅 24%，以及擇機發行了金融債和可轉債作為補充。同時全年存款增量的 86%為定期存款，存款定期化程度有所加深，但活存的日均餘額佔比略有提升，一定程度上正貢獻息差。
因此受資產配置風險偏好調降影響，公司披露的全年淨息差 1.74%，同比降 8BP，其中資產端貸款和投資資產收益率分別降 34BP 和 14BP，尤其是零售貸款收益率同比大降 65BP 是主要拖累。而存款成本率同比降 8BP 形成一定對衝，主要得益於存款定價機制改革下的長端付息率回落。相較於上半年淨息差 1.73%（同比-9BP），下半年息差有所回升，一方面下半年增配零售貸款、尤其是相對高收益的經營貸，一定程度上減緩資產端收益率下行幅度；另一方面存款成本率有上行，但日均存款中活存比例下半年環比回升，也形成支撐。
對公信貸質量承壓，減計提、強核銷下撥覆率回落上海銀行年內受個別對公客户風險暴露影響，年末不良率 1.25%，同環比分別走高 3BP 和 6BP。其中零售業務調結構成效顯現，各類別貸款加大不良出清的同時，總體個貸較年初實現雙降，年末不良率較中期大降 34BP 至0.77%，首次降至 1%以內。對公貸款不良率較中期走高 33BP 至 1.67%，為近幾年高位，行業層面房地產、製造業等領域不良率都有抬升，信息技術行業規模小、不良率攀升較為顯著，相應的公司通過壓降敞口、化解退出等方式應對房地產領域風險。
先行指標中，關注類貸款同環比均實現雙降，年末佔比 1.65%，較年初和環比 Q3 分別降 26BP 和 5BP；但逾期貸款有波動，主要是 90 天內逾期攀升，導致整體逾期率較年初走高 48BP 至 2.08%，逾期 90+/不良也升至 110%，但逾期貸款形式主要是抵押類貸款。公司表示主要是北大方正系列大額逾期納入債委會管理、推進重整，目前已進入執行階段，也已足額計提撥備。
公司 2021 年減值同比多提，但主要增提了債券投資類資產減值，信貸類減值同比少提 44%下，整體信用成本回落至 0.82%，僅為上年的一半。疊加下半年邊際強化核銷力度，我們測算的下半年加回核銷的不良生成率環比走高，撥備覆蓋率相應回落，年末收錄 301%，繼前三季度逐步攀升後環比回落 31pct，但絕對水平上仍具備較高的安全邊際。
投資建議
上海銀行年報業績亮點在於財富管理驅動的中收高增，下半年零售投放的修復以及存款量價的改善支撐年內息差企穩，但戰略轉型和業務結構調整仍在進行中，資產端風險偏好的下遷對息差有一定壓力，同時下半年對公業務結構性風險在當前宏觀經濟背景下有一定暴露，需關注後續資產質量演繹對信用成本的擾動。
鑑於年報業績表現，我們小幅調整公司 22-24 年營收 580/637/-億元的預測至 597/648/714 億元，22-24 年歸母淨利潤 265/308/-億元的預測至 230/254/289 億元，對應增速為 4.4%/10.5%/13.5%；22-24 年 EPS1.79/2.09/-元的預測至 1.55/1.72/1.96 元，對應 2022 年 4 月 21 日 6.61 元/股收盤價，PB 分別為 0.47/0.43/0.40 倍，維持公司“增持”評級。
風險提示
1、整體經濟未來修復不及預期，信用成本大幅提升的風險；2、公司的重大經營風險等。
