1H20 业绩符合公司指引

公司1H20 收入226.35 亿元，同增14%，其中铅酸电池业务收入116.4 亿元，同降5%，锂电池业务收入3.97 亿元，同增48%。归母净利8.37 亿元，同增40%，其中调整后EBIT（剔除其他收入影响）8.83 亿元，同增32%，中期业绩符合公司此前业绩预告指引。

发展趋势

疫情影响出行方式二轮车电池需求逆势增长，铅价格下降提升毛利率，驱动1H20 量利双增。我们认为疫情影响下，部分个人出行场景由公交切换至二轮电动车，同时外卖兴起下进一步加速二轮电动车的需求。工信部数据显示1H20 规模以上电动自行车销量同增10.3%。考虑到保有量使用频次的提升，我们认为短期OEM 市场与替换市场需求均得到提振。公司1H20 铅酸电池销售额同降5%，其中二/三轮同降6.1%，考虑到1H20 铅价格同比下降15%，假设电池价格与铅价格随动下，1H20 公司出货量增长6-10%。同时，由于1Q20 铅价格呈快速的单边下降，我们认为公司可通过阶段性控价来获得更好的毛利表现，推动1H20 制造部分毛利率达16.3%，同比提升2.3ppt。1H20 量利双增，驱动利润高增长。

分拆过会，或迎来进一步价值重估。天能动力拟分拆天能电池（含铅酸电池业务与贸易业务）至科创板上市正式获审议通过。公司2018/2019 的平均P/E TTM 仅为7.5/4.95x，而业务同样为铅酸电池与再生铅的可比企业骆驼股份在A 股对应为18.4/15.8x，估值差较大。公司分拆子公司天能电池拟募资额35.9 亿元（假设足额募集），发行股本最高占12%的发行后总股本（9.7210 亿股），对应科创子公司上市市值为299 亿元。当前天能动力市值187 亿港元，分拆完成后，天能动力将依旧持有分拆子公司天能电池80%以上股权。

我们认为天能动力整体价值可迎来重估。

关注二轮车行业锂电化渗透与公司进展，短期铅酸市场将继续维持稳定增长。我们认为整体保有量稳定提升，OEM 整体销量疫后继续维持增长下，铅酸二轮车电池的年需求整体可维持3-5%的增长。我们同时观察到二轮车锂电池在OEM 市场或自上而下通过特定场景应用（如共享电动等）及高端需求切入的方式加速渗透，但受价格敏感性影响，低线城市的居民需求部分受影响有限。

盈利预测与估值

考虑到行业景气下需求与盈利能力共同向好，我们上调公司2020/2021E 利润预期13%/17%至21.1/24.26 亿元。考虑到公司盈利向好，行业增长空间进一步获得认可，分拆下价值重估，我们上调公司目标价150%至20 港元，当前股价与目标价分别对应2020/2021e 7.9/6.9x P/E 与9.5/8.3x P/E，有20.2%的上行空间，维持跑赢行业评级。

风险

铅价格快速上行，电动自行车产量不及预期，电动自行车锂电池渗透提速且公司份额不及预期