投资要点
事件：公司发布2020 年中期业绩报告，上半年实现营收151.3 亿元，同比+45.2%；实现归母净利润21.1 亿元，同比+10.3%；实现归母核心净利润18.4 亿元，同比+19.5%。公司上半年实现合同销售额400.8 亿元，同比+8.2%。
业绩逆势高增长，充裕合同负债或迎来加速释放期。公司上半年实现营收151.3 亿元，逆势增长45.2%，较2019 年同期+34.5pct，主要源于结算面积大幅增长，增速高达109.3%（对应结算面积197.4 万方）；由于结算城市能级下沉，结算均价7438 元/平方米，同比-30.3%。公司合同负债高达344.0亿元，同比+44.6%，奠定未来业绩高速增长底色，且有望迎来加速释放。公司实现归母净利润21.1 亿元，同比+10.3%；实现归母核心净利润18.4 亿元，同比+19.5%，若剔除去年和今年收购附属公司5.6 亿元和1.8 亿元收益，归母核心净利润增速高达68.9%。归母净利润增速明显小于营收增速主要源于：
（1）毛利小幅下滑1.0pct，从2019H1 的28.9%降低至2020H1 的27.9%；（2）投资物业公允价值变动收益降低，由2019H1 的7.3 亿元降低至2020H1的4.6 亿元；（3）管理费用率较2019H1 提升0.8pct，至6.8%；（4）少数股东损益占比由2019H1 的11.2%提升至2020H1 的16.0%。
疫情冲击下销售额增速仍成功回正，充裕可售货值推动规模冲刺千亿。上半年公司实现合同销售金额400.8 亿元，同比+8.2%，在疫情冲击下增速仍成功回正，完成全年销售目标43.1%；实现合同销售面积273.0 万方，同比-8.0%；销售均价14680 元/平，同比+17.6%。得益于公司优质的土储布局，公司一二线城市销售额占比高达68%，长三角/海峡西岸/中西部/环渤海/粤港澳销售额占比分别为40%/26%/17%/14%/3%。城市方面，厦门依靠优质高端项目（天盈等）斩获67.2 亿元，占上半年销售额16.8%，位居城市销售榜首；此外北京、重庆、南京、昆明等一二线城市销售表现良好，重点城市深耕策略成效显著。下半年可售货值约1300 亿元（含850 亿元新推货值），一二线占比高达71%，值得关注的是厦门思明区10 年唯一新推地块（天禧）计划推出，有望增大公司销售规模。公司全年销售目标930 亿元，下半年去化率达40.7%即可轻松完成，若去化率达46.1%，千亿销售规模将顺利实现。
一体两翼战略协同地产成效显著。公司上半年新进入7 个城市，获取10 幅优质地块，新增地上建筑面积达332 万方，拿地成本为194.3 亿元（权益拿地成本153.5 亿元），对应货值500 亿元，权益比持续回升至79.0%，较2019 年+15.8%。新增土储中，8 幅地块由“一体两翼”战略协同获取，包含6 个世界城和2 个方隅公寓，住宅商业配比84%:16%，平均土地成本3082 元/平方米，拿地均价与销售均价比值仅21.0%，利润空间良好。7 月，公司新增4 块土储，地上建筑面积161.7 万方，均价1967 元/平方米，包含2 个世界城和2 个方隅公寓，一体两翼战略协同地产成效显著。上半年拿地区域分布上，海峡西岸/中西部/ 粤港澳大湾区/ 长三角/ 环渤海经济圈占比分别为76.8%/9.3%/8.2%/3.8%/1.9%（金额口径），一二线城市占比达76.8%。值得关注的是公司花费103.6 亿元成功斩获厦门岛内思明区稀缺地块（天禧）。截至2020H1，公司总土储3303 万方（含182 万方投资物业），一二线城市占比77%，主要分布在长三角、海峡西岸、环渤海经济圈，合计占比高达80%，充裕土储资源为后续发展奠定良好货值基础。
财务保持稳健态势，把握融资窗口获取低成本资金。2020H1，公司净负债率68.3%，较2019H1 提升2.1pct，持续保持财务稳健之态势；加权平均融资成本6.7%，较2019 末持平。公司总有息负债455.1 亿元，较2019 年末提升8.2%，其中一年内到期债务约207.2 亿元（占比45.5%），现金短债比1.2X，短期偿债能力具备较好保障。在全球流动性宽松背景下，公司及时把握融资窗口期：
分别于1 月和7 月累计获取26.6 亿人民币和1.5 亿美元有息负债，其中7 月发行2024 年到期14.6 亿元境内公司债券，利率仅5.5%，进一步降低公司融资成本。
投资建议：2020H1，公司业绩逆势高增长，两翼业务有效协同地产提升拿地优势，疫情冲击不改销售规模上升趋势，全年顺利冲刺千亿乃大概率事件。难能可贵的是，公司在加速扩张规模的同时，还能主动控制债务杠杆，保持财务稳健之态势，在规模和财务安全之间取得良好的平衡。我们看好公司多元化业务和规模扩张的良好前景，以及充裕已售未结资源带来业绩提升的确定性，预计 2020/2021 年 EPS 为1.15/1.35 元，维持“强烈推荐”评级，目标价5.52 港元。
风险提示：新冠疫情影响超预期，行业销售下滑超预期，政策逆周期调控不及预期。
投資要點
事件：公司發佈2020 年中期業績報告，上半年實現營收151.3 億元，同比+45.2%；實現歸母淨利潤21.1 億元，同比+10.3%；實現歸母核心淨利潤18.4 億元，同比+19.5%。公司上半年實現合同銷售額400.8 億元，同比+8.2%。
業績逆勢高增長，充裕合同負債或迎來加速釋放期。公司上半年實現營收151.3 億元，逆勢增長45.2%，較2019 年同期+34.5pct，主要源於結算面積大幅增長，增速高達109.3%（對應結算面積197.4 萬方）；由於結算城市能級下沉，結算均價7438 元/平方米，同比-30.3%。公司合同負債高達344.0億元，同比+44.6%，奠定未來業績高速增長底色，且有望迎來加速釋放。公司實現歸母淨利潤21.1 億元，同比+10.3%；實現歸母核心淨利潤18.4 億元，同比+19.5%，若剔除去年和今年收購附屬公司5.6 億元和1.8 億元收益，歸母核心淨利潤增速高達68.9%。歸母淨利潤增速明顯小於營收增速主要源於：
（1）毛利小幅下滑1.0pct，從2019H1 的28.9%降低至2020H1 的27.9%；（2）投資物業公允價值變動收益降低，由2019H1 的7.3 億元降低至2020H1的4.6 億元；（3）管理費用率較2019H1 提升0.8pct，至6.8%；（4）少數股東損益佔比由2019H1 的11.2%提升至2020H1 的16.0%。
疫情衝擊下銷售額增速仍成功回正，充裕可售貨值推動規模衝刺千億。上半年公司實現合同銷售金額400.8 億元，同比+8.2%，在疫情衝擊下增速仍成功回正，完成全年銷售目標43.1%；實現合同銷售面積273.0 萬方，同比-8.0%；銷售均價14680 元/平，同比+17.6%。得益於公司優質的土儲佈局，公司一二線城市銷售額佔比高達68%，長三角/海峽西岸/中西部/環渤海/粵港澳銷售額佔比分別為40%/26%/17%/14%/3%。城市方面，廈門依靠優質高端項目（天盈等）斬獲67.2 億元，占上半年銷售額16.8%，位居城市銷售榜首；此外北京、重慶、南京、昆明等一二線城市銷售表現良好，重點城市深耕策略成效顯著。下半年可售貨值約1300 億元（含850 億元新推貨值），一二線佔比高達71%，值得關注的是廈門思明區10 年唯一新推地塊（天禧）計劃推出，有望增大公司銷售規模。公司全年銷售目標930 億元，下半年去化率達40.7%即可輕鬆完成，若去化率達46.1%，千億銷售規模將順利實現。
一體兩翼戰略協同地產成效顯著。公司上半年新進入7 個城市，獲取10 幅優質地塊，新增地上建築面積達332 萬方，拿地成本為194.3 億元（權益拿地成本153.5 億元），對應貨值500 億元，權益比持續回升至79.0%，較2019 年+15.8%。新增土儲中，8 幅地塊由“一體兩翼”戰略協同獲取，包含6 個世界城和2 個方隅公寓，住宅商業配比84%:16%，平均土地成本3082 元/平方米，拿地均價與銷售均價比值僅21.0%，利潤空間良好。7 月，公司新增4 塊土儲，地上建築面積161.7 萬方，均價1967 元/平方米，包含2 個世界城和2 個方隅公寓，一體兩翼戰略協同地產成效顯著。上半年拿地區域分佈上，海峽西岸/中西部/ 粵港澳大灣區/ 長三角/ 環渤海經濟圈佔比分別為76.8%/9.3%/8.2%/3.8%/1.9%（金額口徑），一二線城市佔比達76.8%。值得關注的是公司花費103.6 億元成功斬獲廈門島內思明區稀缺地塊（天禧）。截至2020H1，公司總土儲3303 萬方（含182 萬方投資物業），一二線城市佔比77%，主要分佈在長三角、海峽西岸、環渤海經濟圈，合計佔比高達80%，充裕土儲資源為後續發展奠定良好貨值基礎。
財務保持穩健態勢，把握融資窗口獲取低成本資金。2020H1，公司淨負債率68.3%，較2019H1 提升2.1pct，持續保持財務穩健之態勢；加權平均融資成本6.7%，較2019 末持平。公司總有息負債455.1 億元，較2019 年末提升8.2%，其中一年內到期債務約207.2 億元（佔比45.5%），現金短債比1.2X，短期償債能力具備較好保障。在全球流動性寬鬆背景下，公司及時把握融資窗口期：
分別於1 月和7 月累計獲取26.6 億人民幣和1.5 億美元有息負債，其中7 月發行2024 年到期14.6 億元境內公司債券，利率僅5.5%，進一步降低公司融資成本。
投資建議：2020H1，公司業績逆勢高增長，兩翼業務有效協同地產提升拿地優勢，疫情衝擊不改銷售規模上升趨勢，全年順利衝刺千億乃大概率事件。難能可貴的是，公司在加速擴張規模的同時，還能主動控制債務槓桿，保持財務穩健之態勢，在規模和財務安全之間取得良好的平衡。我們看好公司多元化業務和規模擴張的良好前景，以及充裕已售未結資源帶來業績提升的確定性，預計 2020/2021 年 EPS 為1.15/1.35 元，維持“強烈推薦”評級，目標價5.52 港元。
風險提示：新冠疫情影響超預期，行業銷售下滑超預期，政策逆週期調控不及預期。
