1H20 低于我们预期

　　大商股份公布2020 年上半年业绩：收入39.69 亿元，同比下降66.3%（剔除执行新收入准则影响后下降32.5%）；归母净利润2.79亿元，同比下降56.0%，对应每股盈利0.95 元；扣非归母净利润2.56 亿元，同比下降58.0%，低于我们预期，主要受疫情拖累。分季度看，2020Q1/Q2 营收同比分别-68.2%/-63.9%（剔除执行新收入准则影响，Q2 营收同比下降25.5%），归母净利润同比分别-86.0%/-8.7%，Q2 经营情况较Q1 有所改善。

　　发展趋势

　　1、线下百货、超市承压，营收端下降明显。公司主要业态为线下百货及超市，上半年公司营收同比-66.3%（剔除执行新收入准则影响后下降32.5%）。分地区及业态看，营收占比较大的大连地区Q2 百货/超市业态营收同比分别-88.3%/-7.8%，大庆地区Q2 百货/超市业态营收同比分别-97.5%/-23.0%，河南地区Q2 百货/超市业态营收同比分别-94.8%/-39.7%。整体经营受疫情影响较大，后续关注疫情逐步企稳及复工复产加速带来的营收端恢复情况。

　　2、受新收入准则影响，毛利率大幅提升，净利率有所改善。1H20公司毛利率同比上升23.1ppt 至49.9%，主因公司调整收入准则并持续推进调整门店布局，关闭郑州金博大店、郑州中原新城店等长期亏损店铺，优化资源配置效率，消除负毛利营销；费用端来看 ，受收入下滑影响费率普遍大幅提升，其中销售费用率同比上升8.6ppt 至14.9%，管理费用率同比上升10.8ppt 至21.9%，财务费用率同比下降0.2ppt 至-0.1%。综合影响下 ，最终营业利润率同比提升4.2ppt 到12.5%，净利润率同比提升1.6ppt 至7.0%，有所向好。

　　3、关注后续经营恢复情况。公司现阶段持续优化经营模式，1）线上业务：利用天狗网的技术和平台，开展全民直播活动，并结合开发微信小程序，发展线上购物与私域流量等；2）到家业务：

　　公司尝试新零售模式，提供3 公里免费配送到家服务，打通线上线下的新型营销渠道；3）线下实体业务：打造大商城市乐园这一现代化、国际化的实体商业专业平台，力求紧抓线下消费升级趋势。

　　盈利预测与估值

　　鉴于公司本年度内受疫情冲击较大，下调公司2020/2021 年盈利预测18%/9%至2.45/2.84 元。当前股价对应2020/2021 年11/9 倍P/E。维持跑赢行业评级，下调目标价10%至31.50 元，对应2020/2021 年13/11 倍P/E，较当前股价有20%上涨空间。

　　风险

　　疫情防控与复工复产不及预期；经营模式调整不及预期