公司近期公告2019 年年报，当年实现营收79.57 亿，同减10.02%；归母净利润3.28 亿，减少57.9%。2020 年一季度实现营收2.99 亿元，同减72.49%；归母净利润-1.71 亿元。

　　此外，公司近日发布关于子公司恒润科技分拆上市预案。点评如下：

　　融资环境收紧下公司营收有所下行，毛利率小幅下降2019 年公司全年实现收入79.57 亿元，同减10.02%，主因融资环境趋紧、地方财政支付压力加大、PPP 项目规范等多方面因素所致。其中生态建设业务实现营收31.54 亿元，同减26.63%；水务业务实现营收37.67 亿元，同增19.58%；文旅业务实现营收10.35 亿元，同减25.71%。在疫情影响下财政和货币政策出现宽松窗口的背景下，公司2020 年业绩有望有所回升。2020 年一季度实现营收2.99 亿元，同减72.49%，主因疫情影响公司拟建、在建项目进度。2019 年公司整体毛利率为23.66%，略降1.36 个百分点。其中，生态建设业务毛利率为22.55%，较上年略增1.48 个百分点；水务业务毛利率为18.46%，较上年减少4.28 个百分点；文旅业务毛利率为46%，较上年增加3.61 个百分点。

　　期间费用率有所提升，2019 年计提减值显著超过2018 年同期公司2019 年期间费用率为14.82%，较2018 年提高2.08 个百分点。其中销售费用率为1.77%，管理费用率为6.14%，两项基本稳定；财务费用率为3.17%，提升0.71 个百分点；研发费用率为3.75%，增加1.24 个百分点。2019 年公司共计提减值损失2.62 亿元，同增加1.02 亿。公司净利率4.42%，降低4.62 个百分点。2019 年实现归母净利润3.28 亿元，同减57.92%。2020 年一季度实现归母净利润-1.71 亿元。此外，2019 年子公司岭南水务集团实现利润1.03 亿元，同增29%，略超承诺业绩；恒润集团实现利润6854 万元，同减48%，德马吉实现利润4190 万元，同减5.9%。公司参股21.86%的微传播主营业务系广告信息服务及自媒体，2019 年实现营收4.65 亿元，净利润9609 万元，同比变化分别为15.85%和-10.68%，随着MCN（网红孵化运营和营销业务）行业风口的到来，微传播有望为公司贡献更多的投资收益。

　　经营现金流显著好转，恒润科技拟分拆上市或增强公司文旅板块竞争优势公司2019 年收现比0.90，2018 年为0.60；付现比0.76，2018 年为0.59。同期经营性活动产生现金净流入12.7 亿元，同比显著提升，其中Q4 经营性现金净流入14.07 亿元，主系公司加大回款力度汇款增加。资产负债率73.39%，较上期增加1.65 个百分点。公司2020 年一季度经营性现金净流出4.45 亿，较2018 年小幅减少。2020 年一季度资产负债率71.95%，同比略增1.18 个百分点。2020 年5 月公司发布《关于分拆所属子公司上海恒润数字科技集团股份有限公司至创业板上市的预案》，近期中央深改委通过了《创业板改革并试点注册制总体实施方案》，有望缩短IPO 周期，若该子公司顺利分拆上市，未来有望加强公司文旅板块的竞争优势，同时也有利于市场对于公司文旅板块形成更加清晰的认知。

　　投资建议

　　2019 年融资环境收紧下公司业绩有所收缩。随着目前中央提振内需相关政策路径逐渐清晰、流动性进入宽松窗口期，公司2020 年业绩或有所回升。子公司恒润科技若分拆上市成功，公司文旅板块有望得到进一步加强。基于2020 年疫情影响以及2019 年增速低于预期的情况，我们下调公司2020 年以及2021 年业绩预期，预计公司2020-2022 年EPS 为0.33、0.40、0.47 元/股（原2020-2021 年预期EPS 为0.35、0.45 元/股），对应PE 为14、11、9 倍。维持“买入”评级。

　　风险提示：疫情对我国投资影响超预期，公司项目回款不达预期，文旅板块开拓不达预期，子公司分拆上市受阻