不改轻资产运营，积极拓展大健康板块

事件：2019 年12 月12 日，公司发布公告称，公司以8200 万元人民币购买占地面积约3 万平、建面约7.6 万平的为期50 年的上海奉贤区地块，用于发展成为康养及医疗美容产业综合体。12 月19 号，公司补充公告称，公司定位是轻资产服务运营商，未来发展多元化的大健康产业也会以轻资产模式进行，本地块计划将与中国奥园进行合作，中国奥园将负责项目开发建设，公司将就该项目提供物业管理、招商引资及大健康产业运营服务等轻资产服务，亦会以合理的价格收取管理、品牌输出等运营费用。

不改轻资产运作模式，积极拓展大健康板块：1）首先公司购买上海奉贤区地块初衷在于看重本项目的优越的地理位置，是全国大健康、医美产业的学习基地，有助于获取更多大健康产业资源。奉贤区有「东方美谷」之别称，不断吸引着若干化妆品及个人护理产品的大型直销商家及众多其他知名化妆品牌，同时也是中国唯一荣获「中国化妆品产业之都」称号的地方 。2）其次，考虑到公司始终定位于轻资产运作模式，因此后续公司将与地产开发商进行合作，地产开发商将负责项目的前期所有投资开发成本（包括土地款），有计划可能回拨土地款（总地价约8200 万元，楼面地价仅约1079 元/平米）的70%-75%给公司（也就是说公司前期仅投入2025 万-2460 万元），公司最终仅占有项目权益25%-30%，待项目开发完成后，公司只负责后续的招商引资、物业管理以及大健康产业运营服务业务，公司将享受项目成熟运营后长期稳定收益的25%-30%，以轻资产模式运作，前期投入较小，回报率较高。同时，公司未来也能享受到资产升值空间。截至2019 年中期，公司已于其在管的物业设立及营办两间中医中心和一间医美诊所，目前公司正在积极布局，不断拓展健康板块。

上调目标价8.5 港元，买入评级：我们预计，公司2019-2021 年归母净利润将持续提升，预计复合增长率超过60%。对于估值方面，采用分部估值法，大健康板块尚处于布局期，暂时不予考虑。对于物管板块，我们认为物业板块业绩高增长确定性强，在管面积稳步增加，预计全年在管面积增长50%至1560 万平，考虑到在低基数的基础上，新盘交付面积的大幅增加，物业管理服务单价有望保持稳定增长，基础物业管理业务将实现量价齐升，保证基础物业收入保持高增长态势。按照2020 年物业板块预计业绩贡献给予20 倍PE,对应物管估值34.2 亿人民币。对于商业运营板块，截至2019 年12 月，公司已开业商场9-10 个，基本完成全年开业10 个商场目标，考虑到明年商场外拓等存在不确定性，预估20 年将下调新开业商场数至6-8 家，但考虑到2020 年将有不少商场已通过2-3 年培育的爬坡期，预计2020 年租金水平将有较大幅度提高。在估值方面，我们认为前期市场定位及商户招揽服务（属于一次性收入）不具有可持续性，我们更看重公司商场运营能力，按2020 年商业运营及管理业务所贡献的可持续业绩贡献算，给予25 倍目标PE，对应估值约21.4 亿人民币，合计公司目标市值约61.8 亿港币，对应股价约8.5 元港币，给予买入评级。