1H19 派息符合预期

港灯电力投资公布2019 年上半年业绩：公司收入50.0 亿港元，同比下滑8.3%；归母净利润7.1 亿港元，同比下滑28%。公司分派中期股息0.1594 港元（同比降低20%），符合市场预期。

发展趋势

新管制协议准许利润下调，中期股息相应减少符合预期。公司2019年上半年可供分派收入（公司酌情调整后）同比减少20%至14.1亿港元，带来中期股息数额相应减少20%。由于新一期《管制计划协议》中准许回报率下调（由9.99%降至8%），公司前期已给出2019 年股息下降20%预期，故此次分红下调在市场预计之内，我们认为相关情绪或已反映在股价中。同时考虑到公司兑现股息指引，我们分别上调2019/20 年每股股利预测7%/1%至港币0.32/0.32 元。

财务费用及非直接营运成本增加拉低1H19 盈利。公司2019 年上半年盈利同比下滑28%，略逊我们的预期。除新管制协议中准许利润率下调20%因素外，公司1H19 业绩下降或与财务费用及非直接营运成本分别同比增长4%/10%有关。今年上半年，公司对外贷款已增长4%至435 亿港元，净负债率亦较去年年末提升1 个百分点至47%，带来财务费用压力。

上半年资本支出有所减少，但后续建设现金流压力仍存。公司2019年上半年资本支出同比下降23%至12.7 亿港元，或与去年同期L10/11（公司预计2020 年1 月/2022 年商运）燃气机组投入较大带来的高基数及今年上半年L10 开始进入测试投产程序有关。在公司经香港政府批准的发展计划中，2019-23 年资本支出总计将达到266 亿港元。我们预计后续公司建设投入或将增加，包括目前处于基础建设及筹建阶段的L12 机组（公司预计2023 年商运）与海上LNG 接收站，令现金流存在压力并提升借款需求。

盈利预测与估值

由于1H19 业绩略逊预期，我们分别下调公司2019/20 年净利润5%/3%至25.10 亿/27.25 港元。公司当前股价对应4.0%/4.0%的2019/20 年股息收益率。我们认为，尽管公司派息有望兑现指引，但后续资本支出及派息需求或将令现金流承压。我们测算，公司2019/20 年自由现金流/股息比例或仅在30%左右，较2018 年的约100%水平显著降低。维持中性和6.61 港元目标价，对应4.8%/4.8%的2019/20 年股息收益率，较当前股价有16.5%的下行空间。

风险

利率水平上行，投资者风险偏好反弹。