18H1 業績表現靚麗，Q2 較Q1 有所放緩 公司發佈2018 年中報，實現營業收入10.07 億元、同比增28.22%；歸母淨利潤9186 萬元、同比增31.07%；扣非歸母淨利潤8948 萬元、同比增29.86%；EPS0.12 元。 分季度看，17Q1~18Q2 單季度收入分別同比增32.41%、53.49%、39.94%、22.16%、46.54%、13.19%，歸母淨利潤分別同比增11.04%、45.37%、84.03%、-151.20%、40.85%、20.66%。 收入端18Q2 放緩，主要受到兩方面影響：1）大方睡眠下滑，拖累總體收入；2）家紡主業Q2 較Q1 也有所放緩，18Q1/Q2 預計增速分別在50%、30%左右，Q2 放緩一方面爲Q2 傳統淡季零售實現大幅增長有一定難度，另一方面爲去年高基數影響。但整體來看，上半年家紡主業收入增長37%，仍較17H1 和17 年全年的20%左右、15%增速提升。 收入分拆：家紡主業增長靚麗主要系內生貢獻，大方睡眠下滑對收入進行拆分：18H1 家紡主業收入9.04 億元、同比增37%，收入佔比90%；大方睡眠收入1.03 億元、同比降19.06%。大方睡眠收入下滑主要爲出口大幅下降，公司出口收入5243 萬元（基本爲大方睡眠）、同比降45.87%，主要受到中美貿易摩擦影響。 家紡主業分品牌來看，主品牌夢潔收入5.25 億元、同比增36.62%，收入佔比52.18%；小品牌寐、寶貝、平實美學、覓收入分別爲1.56 億元、1.02億元、4915 萬元、7124 萬元，分別同比增36.26%、47.87%、56.96%、21.39%。 分外延/內生來看，上半年公司新開/新增175 個終端，考慮到同時有調整撤店外延增速預計不高，內生同店增長爲主要貢獻。其中，直營店、加盟店佔總體收入比例約爲40%、55%、增速相差不大，電商佔比在個位數、上半年處於戰略調整階段收入略增，下半年預計將加大力度。 內生增長較快主要爲單店質量提升，主要受益於大店和家居服務等戰略佈局顯效。公司2017 年以來着力推進大店戰略、主要通過加盟模式進行（實現加盟商店鋪的升級），上半年大型旗艦店已達44 家，年末有望到100 家。大店相比於傳統店鋪而言銷售和利潤提升幅度較大，爲業績端帶來強勁動力；另外，公司家居生活服務（包括洗護服務等，可到店也可上門）繼續拓展，上半年家居服務次數超過10 萬次，提升了品牌影響力和口碑，有利於盤活現有會員、吸引新客，提升復購率，間接促進了銷售增長。 毛利率降、費用率升，存貨、應收週轉加快，現金淨流出縮窄毛利率：18H1 毛利率同比降1.10PCT 至45.59%。其中分品牌來看，主品牌夢潔、寐、寶貝、平實美學、覓、大方睡眠毛利率分別同比-3.82/-0.34/-5.13/+3.68/-2.10/+0.60PCT。 17Q1~18Q2 單季度毛利率分別爲48.79%（+0.06PCT）、44.96%（-10.76PCT）、47.63%（+5.08PCT）、39.67%（-10.38PCT）、46.53%（-2.26PCT）、44.59%（-0.37PCT）。其中17Q4 毛利率降幅較大主要爲銷售旺季疊加去庫存力度較大所致。 費用率：18H1 公司期間費用率同比上升0.34PCT 至33.91%。其中銷售、管理、財務費用率分別爲28.32%（+1.09PCT）、4.36%（-0.86PCT）、1.23%（+0.10PCT）。其中，銷售費用總額同比增33.38%，主要爲新增渠道導致費用增加，財務費用總額同比增39.40%，主要爲銀行借款增加從而利息支出增加。 其他財務指標：1）存貨總額增加但週轉提速。18 年6 月末存貨較年初增9.97%至7.84 億元，存貨/收入爲77.84%、較17H1 的85.82%下降；存貨週轉率爲0.73，較17H1 的0.66 提速。 2）應收賬款較年初降6.57%至3.96 億元，週轉率爲2.46、較17H1 的1.83 明顯加快。 3）資產減值損失同比降29.75%至268 萬元。 4）經營活動淨現金流淨流出改善，18H1 爲-1.09 億元、17H1 爲-1.84億元。 18 年家紡主業繼續好轉，產品+服務雙重升級促持續增長公司2018 年計劃實現營業收入同比增長20%以上，新增線下終端300個。公司將在重點城市打造大面積旗艦店（年末有望達100 家），空白區域推進網點建設，大管家和星生活的服務終端推進快速佈局。 公司預計2018 年1~9 月歸母淨利潤同比增30~50%。 我們認爲：1）家紡行業回暖趨勢中，公司通過“產品+服務”升級持續提升經營效益。供應鏈推進智能化，渠道佈局深入優化調整、推進開設大型旗艦店，提高單店經營效益，並推進全渠道融合、提高終端零售能力和服務能力；另外，家居服務方面繼續佈局，大管家和星生活兩家子公司上半年提供家居服務次數超過10 萬次、且服務後的復購率在30%以上，在服務獲取一定收入的同時，對家紡產品的銷售也起到了明顯的促進作用。在這些舉措推進下，公司銷售收入端實現了紮實的增長。2）18 年公司亦加強精細化管理和費用管控，有望提高盈利能力和經營效率。3）長期來看，公司佈局家居生活服務符合消費升級趨勢，未來發展空間較大。4）2018 年6 月6 日完成授予限制性股票予55 名員工（含3 位高管）、授予價格3.11 元/股，股權激勵對應業績目標爲2018~2020 年歸母淨利潤1.46/1.95/2.43 億元，分別同比增185%、33%、25%。 2017 年公司調整力度較大、業績基數較低，2018 年以來收入和利潤增長較爲良性，且前期開設大店、家居生活服務等戰略性佈局逐步顯效，有利於業績的持續增長。維持18~20 年EPS 爲0.19/0.25/0.31，對應18 年PE25倍，維持“增持”評級。 風險提示：終端消費疲軟、費用控制不及預期。