报告摘要
营销改革效果显著，草晶华产品恢复快速增长。草晶华破壁饮片2016 年销售放缓后，公司进行营销模式改革，建立了覆盖第三方连锁药店、自营药店、医院、电商平台的销售网络。今年效果逐步显露，市场渗透率快速提高。产品2014-2016 年销售额复合年增长率11.2%，2017H1 销售总额1.57 亿，同比增长67.7%。此外，为保证产品质量，公司在中药材种植、饮片生产加工、产品溯源和临床效果验证等方面持续科研投入，建立了多项破壁饮片的行业标准。
中药饮片市场快速发展，行业进入整合期。 近日，南方医药经济研究所发布《中药饮片行业发展研究蓝皮书（2017）》指出，我国中药饮片市场增长显著，2016 年规模达到1956 亿人民币，其中传统饮片和新型饮片规模分别约1800/120亿元。新型饮片，包括配方颗粒和破壁饮片，2006-2016年CAGR 达50%，成为行业增长新引擎。中成药受系列政策利好：医院渠道不受统一招标、集中采购限制；医改中“药品零加成”与“降低药占比”被排除在外。另一方面，多项政策陆续出台整顿中药行业集中度低、质量参差不齐的问题。随着新版GMP 认证落地和飞检力度加强，行业进入快速整合期。综合来看，行业将保持快速发展并逐步集中于优质企业。
公司作为破壁饮片龙头企业将是直接受益者。
估值：2017 上半年，公司实现营业收入4.32 亿元，毛利2.53 亿元，净利润3850 万元，较同期分别增长20.2%/28.0%/20.4%。草晶华破壁饮片产品、中成药和连锁药店收入分别占比36%/16%/48%。我们认为：1.）建立高渗透的营销网络，公司具有渠道优势。消费升级和营销驱动药店和电商平台放量。政策利好驱动医院渠道放量。草晶华产品将维持高速增长，提升公司盈利能力；2.）国家对中药行业的监管力度将进一步加强，行业加速整合，集中度提高。公司建立全产业链的质量控制体系，将是直接受益者。我们预计17-19 年净利润 88.9/114.7/141.4 百万元人民币，CAGR26.1%。参考18 年同业平均PE 14.0 倍，给予13 倍PE，对应目标价2.09港元，维持“买入”评级。若草晶华产品推广顺利，公司增速高于行业平均，估值将有进一步上调空间。
风险提示：i）草晶华产品增速慢于预期；ii）市场推广费用增加；iii）零售药店扩张慢于预期。
報告摘要
營銷改革效果顯著，草晶華產品恢復快速增長。草晶華破壁飲片2016 年銷售放緩後，公司進行營銷模式改革，建立了覆蓋第三方連鎖藥店、自營藥店、醫院、電商平台的銷售網絡。今年效果逐步顯露，市場滲透率快速提高。產品2014-2016 年銷售額複合年增長率11.2%，2017H1 銷售總額1.57 億，同比增長67.7%。此外，爲保證產品質量，公司在中藥材種植、飲片生產加工、產品溯源和臨床效果驗證等方面持續科研投入，建立了多項破壁飲片的行業標準。
中藥飲片市場快速發展，行業進入整合期。 近日，南方醫藥經濟研究所發佈《中藥飲片行業發展研究藍皮書（2017）》指出，我國中藥飲片市場增長顯著，2016 年規模達到1956 億人民幣，其中傳統飲片和新型飲片規模分別約1800/120億元。新型飲片，包括配方顆粒和破壁飲片，2006-2016年CAGR 達50%，成爲行業增長新引擎。中成藥受系列政策利好：醫院渠道不受統一招標、集中採購限制；醫改中“藥品零加成”與“降低藥佔比”被排除在外。另一方面，多項政策陸續出臺整頓中藥行業集中度低、質量參差不齊的問題。隨着新版GMP 認證落地和飛檢力度加強，行業進入快速整合期。綜合來看，行業將保持快速發展並逐步集中於優質企業。
公司作爲破壁飲片龍頭企業將是直接受益者。
估值：2017 上半年，公司實現營業收入4.32 億元，毛利2.53 億元，淨利潤3850 萬元，較同期分別增長20.2%/28.0%/20.4%。草晶華破壁飲片產品、中成藥和連鎖藥店收入分別佔比36%/16%/48%。我們認爲：1.）建立高滲透的營銷網絡，公司具有渠道優勢。消費升級和營銷驅動藥店和電商平台放量。政策利好驅動醫院渠道放量。草晶華產品將維持高速增長，提升公司盈利能力；2.）國家對中藥行業的監管力度將進一步加強，行業加速整合，集中度提高。公司建立全產業鏈的質量控制體系，將是直接受益者。我們預計17-19 年淨利潤 88.9/114.7/141.4 百萬元人民幣，CAGR26.1%。參考18 年同業平均PE 14.0 倍，給予13 倍PE，對應目標價2.09港元，維持“買入”評級。若草晶華產品推廣順利，公司增速高於行業平均，估值將有進一步上調空間。
風險提示：i）草晶華產品增速慢於預期；ii）市場推廣費用增加；iii）零售藥店擴張慢於預期。
