投資要點 公司發佈 2013 年中報,實現營業收入 2.73 億元,同比下降 3.2%;歸屬於上市公司股東的淨利潤 2.24 億元,同比增長 1371.7%;基本每股收益0.524元,同比增長 1372.5%;扣非後淨利潤 40萬元,同比下降97.2%;經營活動產生的現金淨流出 3829萬元,去年同期爲淨流出 1337萬元。 點評 淨利潤大幅增長緣於資產處置收益:公司確立了剝離非主業,專注水產和白酒兩大主業的發展戰略,上半年出售上海泓鑫置業有限公司 48.92%的股權,獲得投資收益 2.57 億元,扣稅後仍然對中期利潤產生重大影響。 公司三項費用率提高 2.37個百分點:公司銷售費用 2110萬元,費用率7.73%,同比提高0.98個百分點,主要是員工福利增加所致;管理費用4350萬元,費用率 15.57%,同比提高 1.36 個百分點,主要是上交管理費增加所致;我們認爲銷售費用增長有利於提高銷售人員積極性,對公司長遠發展有益,管理費用的提高主要用於管理和維護公司既有利益。 水產品收入下降 8%:公司中報水產品收入1.79億元,同比下降8.3%,低於我們預期, 主要是三公消費政策導致高檔魚產品銷售下降,價格停滯,但是我們依然看好公司水產品主業,我們認爲公司已經由過去注重資源收購逐步轉型爲現有資源利用。目前公司擁有淡水養殖水域面積 180 萬畝,由於完全採用自然放養模式,粗放經營,單位水域水產品產量僅相當於池塘養殖產量的 1/10-1/30,未來公司可通過大湖水域魚苗投放、品種改良等不改變自然生長原則的措施,水產品產量還有極大提升空間。 由於目前漁業捕撈日益困難,養殖水域屢遭污染,水產品供給將日趨困難,同時由於魚肉的低脂肪高蛋白等良好的健康屬性,成爲人們肉類消費的增長方向,水產品供求矛盾將日益凸顯,我們堅定看好水產品發展前景。 藥業收入大幅增長:公司實現藥業收入 4864 萬元,同比增長 54%,超出市場預期,但是由於是貿易型業務,毛利率很低,實際不賺錢;公司已經將藥廠出售,我們預期公司在專注主業戰略下,藥品貿易業務未來也會剝離。 白酒收入下降18%,依然是公司發展重點:由於白酒業產能過剩競爭形勢惡化、三公消費政策壓制,整個白酒行業進入下行週期,預期今明兩年行業形勢依然嚴峻;公司白酒產品主體價位在中低端,受三公消費政策影響較小, 或將先於行業復甦。 白酒業相對於公司的水產業,毛利率高很多,盈利能力強,我們認爲公司依然會緊抓白酒業務,度過行業低谷期;實際上公司上半年一直在進行經銷商隊伍建設,並且公司白酒在當地區域市場有很好的口碑和較高的市場佔有率, 未來必將向常德市周邊區域拓展市場空間。 我們有別於市場的觀點:出售商業地產是公司戰略轉變的轉折點 專注主業經營戰略得以貫徹,爲公司快速發展打開空間:公司確立了水產和白酒兩大主業,剝離商業地產後,主要精力就放在了水產和白酒經營上;尤其是水產,公司已經擁有巨大的水域資源優勢,接下來就是發揮優勢做品牌、做渠道、出業績。我們認爲公司擁有資金後具備了快速做業績的條件,可以利用資金併購業內小規模的水產優勢企業,引進其經營經驗和盈利模式;去年公司增發申請已經撤回,不排除今後定向增發進行業內大規模併購的可能,如果這樣則公司業績可能出現爆發式增長。 資源價值得以體現:公司出售的上海泓鑫廣場商業地產,實際分攤到公司賬面淨資產不到 1300萬元,最後獲得利潤 2.57億元,巨大的地產增值讓我們看到這類資產的增值潛力, 考慮到公司擁有 180多萬畝水域養殖權,這資源稀缺性逐步凸顯,未來升值空間不可限量。 盤活資產改善資產結構,提高資產效率,經營更爲靈活。公司前幾年資金緊張,出售資產換回2 億多元現金流,爲公司經營提供了寬鬆的資金環境,並且淨資產增長36%,同時也爲公司積累了資產運營的經驗,資產負債率下降了3個百分點;上市公司中已經有“售後回租”盤活資產的成功先例,公司也可對部分水域養殖權進行資本運作,這樣的靈活經營爲公司打開巨大的想象空間。 盈利預測與評級 出於謹慎考慮,我們預計公司 2013-2015 年 EPS 爲 0.53、0.04、0.06元,維持公司增持評級(如果出現我們預期的業內併購等情形,業績可能爆發式增長, 公司必將出現超預期表現, 2013-2015 年EPS可能達到0.53、0.10、0.20元) 。 我們有別於市場的觀點 自然災害風險,食品安全風險。