我们於 4 月 24 日参加了奥星生命科技的上海松江基地的调研活动。在 4 个小时的调研活动中,我们参观了药用水生产系统以及洁净室厂房,并就公司的业务和发展与公司管理层进行了细致沟通,形成观点如下。

奥星创立於 2003 年,业务定位於中高端市场的制药设备、工艺及服务。公司的主要客户是高新生物制药研发企业(针对疫苗、蛋白质药物和单克隆抗体药物)和出口欧美市场的中国药品企业,因而公司近八成的收入来自於这两方面客户的一体化服务。而自於国内 GMP 改造收入比重约 20%,国内 GMP 的认证周期不会影响公司增长。公司的客户包括利君集团公司、海正药业、成都生物制品研究所、华兰生物、上海生物制品研究所、葛兰素史克等知名制药公司。

创始人何国强先生是香港公民,同时担任公司主席和 CEO,在制药行业的设备、工程及技术方面拥有近 30 年经验,对於中国的生物制药行业有着深刻理解和认识。何国强家族持有奥星 66%的股权,公司激励机制完善。

目前公司的业务较多,分为六个单元,流体与生物工艺系统、洁净室及自动化控制与监控系统、粉体固体系统、GMP 合规性服务、生命科技耗材和制药设备分销及代理,其中前两个业务单元,奥星具有较强的技术优势和竞争力。

2012- 2014 年公司收入和纯利的复合增速分别为 27.1%和 35.5%,平均毛利率32.2%,呈稳步提升趋势。2014 年收入略为下滑 3.6%,原因有收入确认问题和 2014 年下半年石家庄基地搬迁。未来旗下一体化业务的业务驱动力主要包括生物工艺系统、自动化控制以及粉体固体系统,收入和毛利率的提升能见度高。

每年订单的 55%-60%会於当年确认,2014 年末的在手订单为人民币 3.67 亿订单,其中 90%能在 2015 年将有入账,2015 年的订单目标是 10 亿。2015 年的收入有望达到8.8 亿,毛利率能上升至少 1 个百分点,我们预期能够接近 35%的水准。

过去 3 年的三费开支的收入比重在 17%-18%,公司整体的费用支出较为固定,未来预期三费比重将稳中有降,对利润率提升正面作用。

未来 3 年公司在 IPO 中募集的资金主要投向石家庄和上海的研发和制造基地。石家庄基地将由目前的 8700 平方米拓展到 35000 平方米,上海松江基地将由 8200 平方米拓展至 18000 平方米,未来 3 年相关的资本支出将分别达到 1.3 亿和 0.37 亿人民币。

健康的资产负债表。2014 年末,公司的总资产较 2013 年末增长 43%至 8.7 亿,股东权益增 长 328%至 549,主要得益於 IPO 的现金流入和利润增长。期末,公司的账目现金 3.89 亿,有息债务仅为 0.35 亿,处於净现金水准。奥星的存货周转天数和应收款周转天数分别为 59 天和 96 天,较快的资产运用率使公司在较低的财务杠杆下实现了较高的 ROE,过去两年公司的 ROE 分别达 41%和 12%,未来我们预期公司的 ROE 将保持在 15%上方水准。

未来看点:生物工艺系统、自动化控制以及粉体固体系统。具体而言,2015 年 Q3 退出的冷冻乾燥设备以及随後推出的一次性工艺系统,以及包括灯检机在内的多种新式设备。其中冷冻乾燥机的推出有望替代国内的进口设备,争取在 2015 年获取 2-3 个订单,2016 年 Q2 入账,未来预期理想收入达 5 亿人民币。

参观过程中,药用水生产系统以及洁净室厂房里的乾净、高效和严格管理给我们留下深刻印象。奥星在对国际制药服务一体化的认知清晰,这种软实力体现在制造、施工和合规性服务,有助於长期提升公司竞争力。

未来奥星可能通过收购来增强竞争优势。我们认为奥星是港股中稀缺的提供制药一体化服务的优质公司,公司的业绩和估值具备显着的上升空间。我们预期 2017-2018 年公司将成长成为利润超过人民币 2 亿,市值超过 60 亿的优质企业。奥星在 A 股和港股的估值可比公司分别是东福龙、楚天科技、BBI 生命科技以及巨星国际。我们给予奥星“买入”评级,12 个月目标价 5.6 港元,相当於 2015 年 25 倍预期市盈率。(现价截至 4 月 27 日)