中創新航是一匹動力電池“黑馬”，一路奔向星辰大海。公司成立於2015 年，前身“中航鋰電”，2018 年戰略轉型後由商用車賽道轉爲乘用車賽道，此後快速成長。到了2021-2022 年，公司動力電池裝機量在國內、全球排名已躍居第3、第7，在國內第三方動力電池企業中排名第2。收入端看，公司2021 年收入68 億元，YoY 141.3%。其中動力電池/儲能系統/其他收入佔比89.0%/6.5%/4.5%；三元電池/磷酸鐵鋰電池/其他收入佔比81.4%/15.6%/3.1%。利潤端看，公司通過有效控成本、控費用，虧損幅度不斷收窄並在2020 年扭虧爲盈，2021 年實現歸母淨利潤1.4 億元，歸母淨利潤率2.1%，同比改善1.9pct。
動力電池快速增長，儲能系統空間廣闊。1）就動力電池而言，2022 年全球新能源汽車滲透率僅14%，仍有巨大空間，我們測算2023-2026 年全球、國內動力電池裝機量CAGR 有望達到35%、25%。其中頭部企業市佔率高，品牌效應、技術優勢顯著，深度綁定核心客戶，有望長期處於領先地位，隨行業整體規模增長而不斷成長。2）就儲能電池而言，我們認爲鋰電池技術具有顯著優勢，商業化前景佳，同時下游新能源發電市場空間廣闊，爲儲能市場提供了成長的“沃土”。我們估算2026年全球新增儲能電池需求量有望接近450GWh，2022-2026 年CAGR預計超過50%。
產品力護城，市佔率有望快速提升。1）產品方面，公司目前動力電池核心產品包括高電壓三元電池、彈匣電池（與廣汽埃安深度合作開發）、全極耳疊片電池、One-Stop 電池，形成較爲完備的產品矩陣，努力追求續航與安全“兩條腿走路”，是國內首個通過三元電池“針刺實驗”安全測試的動力電池企業，產品力優秀。2）客戶方面，大客戶廣汽貢獻大量收入，後公司又迅速拓展了小鵬、零跑、蔚來等新勢力客戶，儲能方面服務國家電網、國家電投等知名客戶。我們預計，在下游客戶需求高增、積極導入新供應商提升供應鏈可靠性的趨勢下，公司有望憑藉高性價比產品提升老客戶滲透、開拓新用戶市場，快速提升市佔率。
產能供給充足，中期毛利率有望改善至15%。產能方面，2019-2021 年公司產能分別爲2.97 GWh、4.11 GWh、11.90GWh，CAGR 100%，1Q22 產能利用率高達95.9%。往後看，據招股書規劃，預計2022、2023 年有效產能有望擴大至35GWh、90GWh，大幅提升公司產品供應能力。成本方面，公司在結構和材料上雙發力，One-Stop 電池大幅提供集成和製造效率，降低成本。我們認爲，未來隨着原材料價格回落、產能擴張帶來的規模經濟、技術的迭代更新，公司的成本控制能力有望進一步提升，中期毛利率有望改善至15%左右。
投資建議：我們預測公司2022-2024 年的營業收入爲244/474/734 億元，同比增長258.5%/94.0%/54.9%； 歸母淨利潤爲5.0/14.8/29.7 億元， 同比增長260.1%/193.5%/100.4%。我們認爲公司後續具備較高增長潛力，給予公司目標市值417 億港元（24 港元/股，以匯率0.8873 元計），對應25 倍2023 年P/E，首次覆蓋，給予“買入”評級。
風險提示：核心客戶流失風險，議價能力提升不及預期風險，專利訴訟風險，流動性較差的風險，下游裝機需求不及預期風險，不同電池技術路線市場份額變動風險。