22H1 业绩同比下滑，下调至“增持”评级

公司8 月30 日发布半年报，22H1 实现营收25.7 亿元，同比-1%；归母净利润3.6 亿元，同比-33%。我们下调公司22-24 年EPS 至1.13/1.33/1.60元（前值2.14/2.78/3.51 元）。可比公司平均2022E PE 为8 倍（Wind 一致预期），考虑到关联房企债券展期放大了公司经营的不确定性，我们收窄估值溢价，给予公司8 倍2022E PE，下调目标价至10.28 港币（前值42.12港币，基于16 倍2022E PE），下调至“增持”评级。

业绩受地产下行和疫情冲击较大

22H1 公司基础物管营收同比+34%至17.6 亿元，主要由于在管面积同比+34%至2.5 亿平。本地生活服务在餐食服务高速增长和收购的带动下，营收同比+93%至2.2 亿元。但受到地产下行和疫情的影响，非业主增值服务、社区增值服务、科技服务营收均出现同比下滑，拖累公司整体营收小幅下滑。

公司归母净利润同比-33%，原因在于：1、毛利率同比-6.0pct 至26.5%，主要由于防疫开支上升、地产相关业务收缩、业务结构变化；2、应收账款减值损失达到7440 万元，21H1 仅为343 万元。

关联房企债券展期导致公司经营不确定性增加

22 年5 月公司关联房企金科股份（000656 CH）出现债券展期，除了导致公司当期业绩下滑之外，还对公司经营造成不确定性：1、截至22H1，公司关联方应收账款和预付款项约为23.0 亿元，7 月公司公告拟向关联方提供有资产抵押的贷款15 亿元，需要持续观察这些款项的可回收性；2、去年以来公司与关联方有较多关联交易（酒店管理公司、幼儿园等），这些交易是否能为公司创造收益，仍有待观察；3、22H1 公司市拓合约面积为2348万平，同比持平，但终止合约面积达到1021 万平，关联房企债券展期是否会损伤公司品牌，进而影响市拓和存量项目续约，仍有待观察。

下调盈利预测，步入降低关联房企影响、减少地产相关业务的调整期我们将公司22-24 年预测归母净利润下调47%/52%/54%，预计公司将进入一段持续降低关联房企影响、减少地产相关业务（如非业主增值服务）的调整期。主要调整因素包括：1、关联房企债券展期后，交付面积和公司市拓都可能受到影响，目前环境下开展收并购难度较大，下调在管面积假设，下调基础物管营收和毛利率；2、下调地产相关业务营收和毛利率；3、受疫情影响，下调社区增值服务和本次生活服务营收；4、上调坏账损失。

风险提示：疫情带来的经营风险，关联房企经营风险，盈利能力和市拓规模下行风险，新兴业务发展不及预期。