事件
8 月23 日，公司公告2022 年中报。22H1，公司实现营收56.32 亿元（+77.1%），净利5.31 亿元（+5.0%），经调整净利7.29 亿元（+48.9%），归母净利5.08 亿元（+2.2%）。
奶牛总数达到38 万头，原奶收入规模创新高1）原奶收入规模大幅增长，均价微降仍高于市场。22H1 公司原奶业务实现收入48.58 亿元（+52.8%）；原奶产量/销量分别为115.2 万吨（+56.9%）/113.5 万吨（+56.7%），剔除收购影响，原奶产量同比+12.8%；原奶平均售价4.28 元/公斤（-2.5%），高于原奶市场均价（4.19 元/公斤）。
2）奶牛总数达到38 万头，产奶效率稳步提高。截至22H1，公司共有38家牧场，奶牛总数38.27 万头，同比+51.9%，主要是21H2 收购中元100%股权及富源100%股权影响，正在向“2025 年奶牛存栏50 万头，年产鲜奶360 万吨”目标稳步推进。22H1，在公司奶牛畜群中，成乳牛达到19.63万头，占比51.3%，成乳牛年化单产12.3 吨（+10.8%）。
3）饲料业务增厚收入。21 年11 月，公司收购富源100%股权，产业链布局向上游饲料延伸；22H1，公司饲料业务实现收入7.74 亿元，毛利率11.7%。
原奶业务毛利率小幅下降
1）原奶业务毛利率小幅下降，期间费用率小幅增长。22H1，公司原奶业务毛利率为32.2%（-5.0pct），下降原因主要为原奶售价略降和饲料成本处于高位； 销售/ 管理/ 财务费用率分别为2.9%/5.7%/2.7% ， 同比分别+0.4/+0.8/-0.1pct。
2）经调整净利率小幅下降。22H1，公司净利率为9.4%（-6.5pct），撇除外汇及衍生金融工具损益影响约2 亿元，经调整净利率为12.9%（-2.5pct）。
投资建议
公司是原奶两强之一，深度绑定蒙牛，规模扩张确定性强，乳品消费升级和原奶自给率提升背景下，有望持续受益。我们预计公司2022/2023/2024年归母净利分别为12.08/14.70/18.03 亿元，增速19%/22%/23%，对应8月23 日PE 6/5/4 倍（市值71 亿元），维持“买入”评级。
风险提示
原奶价格下行风险、上游饲料价格上涨风险、系统性风险。
事件
8 月23 日，公司公告2022 年中報。22H1，公司實現營收56.32 億元（+77.1%），淨利5.31 億元（+5.0%），經調整淨利7.29 億元（+48.9%），歸母淨利5.08 億元（+2.2%）。
奶牛總數達到38 萬頭，原奶收入規模創新高1）原奶收入規模大幅增長，均價微降仍高於市場。22H1 公司原奶業務實現收入48.58 億元（+52.8%）；原奶產量/銷量分別爲115.2 萬噸（+56.9%）/113.5 萬噸（+56.7%），剔除收購影響，原奶產量同比+12.8%；原奶平均售價4.28 元/公斤（-2.5%），高於原奶市場均價（4.19 元/公斤）。
2）奶牛總數達到38 萬頭，產奶效率穩步提高。截至22H1，公司共有38家牧場，奶牛總數38.27 萬頭，同比+51.9%，主要是21H2 收購中元100%股權及富源100%股權影響，正在向“2025 年奶牛存欄50 萬頭，年產鮮奶360 萬噸”目標穩步推進。22H1，在公司奶牛畜羣中，成乳牛達到19.63萬頭，佔比51.3%，成乳牛年化單產12.3 噸（+10.8%）。
3）飼料業務增厚收入。21 年11 月，公司收購富源100%股權，產業鏈佈局向上遊飼料延伸；22H1，公司飼料業務實現收入7.74 億元，毛利率11.7%。
原奶業務毛利率小幅下降
1）原奶業務毛利率小幅下降，期間費用率小幅增長。22H1，公司原奶業務毛利率爲32.2%（-5.0pct），下降原因主要爲原奶售價略降和飼料成本處於高位； 銷售/ 管理/ 財務費用率分別爲2.9%/5.7%/2.7% ， 同比分別+0.4/+0.8/-0.1pct。
2）經調整淨利率小幅下降。22H1，公司淨利率爲9.4%（-6.5pct），撇除外匯及衍生金融工具損益影響約2 億元，經調整淨利率爲12.9%（-2.5pct）。
投資建議
公司是原奶兩強之一，深度綁定蒙牛，規模擴張確定性強，乳品消費升級和原奶自給率提升背景下，有望持續受益。我們預計公司2022/2023/2024年歸母淨利分別爲12.08/14.70/18.03 億元，增速19%/22%/23%，對應8月23 日PE 6/5/4 倍（市值71 億元），維持“買入”評級。
風險提示
原奶價格下行風險、上游飼料價格上漲風險、系統性風險。
