观点聚焦
投资建议
我们将宝龙商业评级下调至中性。
理由如下：
母公司经营表现持续承压、信用风险事件发酵，为公司带来较大不确定性。我们监测的高频数据显示6 月前四周新房销售面积累计同比降幅较5 月（-54%）已收窄至-31%，但宝龙地产销售表现仍低迷（据克而瑞，6 月单月销售额同比-60%，1-6 月累计同比-56%），压制其资金回笼效率。此外，宝龙地产已于7 月4 日公告对分别于2022 年7 月、11 月到期的共计5 亿美元境外债寻求债务展期，考虑到其年内仍有较大债务到期压力（我们统计其有约29 亿元境内债将在7-8 月到期或回售），叠加部分海外评级机构近期下调公司信用评级及展望，我们认为其信用风险事件发展存在不确定性。就宝龙商业而言，我们认为一方面其中长期维度成长动能或因母公司项目交付不确定性而受到拖累，且母公司应对现金流风险的潜在举措或将对公司日常经营造成额外不确定性；另一方面，公司估值在母公司信用风险事件情形明朗前可能持续承压。
母公司财务压力叠加疫情扰动，拖累公司短期业绩表现。我们预计公司2022 上半年收入同比增长约16%、净利润增长约22%，主要考虑：1)母公司后续项目开业节奏或因其财务压力而放缓，影响公司开业前咨询服务收入；2) 公司深耕长三角，上半年疫情扰动下部分商场闭店时间达2 个月左右，拖累公司多元经营、停车场管理等收入，商场经营表现压力（我们估计上半年零售额同店同比-10%左右，商场出租率边际略降至93%左右）亦将影响公司租户管理收入。展望全年，考虑疫情扰动仍存不确定性，叠加疫情影响区域潜在租金减免政策或将落地，我们认为2022 年业绩增速或低于此前预期。
我们与市场的最大不同？我们认为母公司财务压力下，公司短期业绩表现及中长期成长动能亦将承压。
潜在催化剂：母公司信用风险事件对公司经营表现持续产生影响。
盈利预测与估值
我们下调公司2022 年和2023 年盈利预测11%和19%至5.3 亿元（同比+20%）和6.4 亿元（同比+22%），主要考虑母公司财务承压或致项目开业节奏放缓，及疫情扰动压制商场运营表现。下调评级至中性，下调目标价17%至5.8 港元（对应6 倍2022 年市盈率和13%上行空间），主要反映盈利预测调整和长期成长不确定性加大。公司交易于5.4 倍2022 年市盈率。
风险
2022 年项目外拓表现超预期；母公司项目交付节奏超预期。
觀點聚焦
投資建議
我們將寶龍商業評級下調至中性。
理由如下：
母公司經營表現持續承壓、信用風險事件發酵，爲公司帶來較大不確定性。我們監測的高頻數據顯示6 月前四周新房銷售面積累計同比降幅較5 月（-54%）已收窄至-31%，但寶龍地產銷售表現仍低迷（據克而瑞，6 月單月銷售額同比-60%，1-6 月累計同比-56%），壓制其資金回籠效率。此外，寶龍地產已於7 月4 日公告對分別於2022 年7 月、11 月到期的共計5 億美元境外債尋求債務展期，考慮到其年內仍有較大債務到期壓力（我們統計其有約29 億元境內債將在7-8 月到期或回售），疊加部分海外評級機構近期下調公司信用評級及展望，我們認爲其信用風險事件發展存在不確定性。就寶龍商業而言，我們認爲一方面其中長期維度成長動能或因母公司項目交付不確定性而受到拖累，且母公司應對現金流風險的潛在舉措或將對公司日常經營造成額外不確定性；另一方面，公司估值在母公司信用風險事件情形明朗前可能持續承壓。
母公司財務壓力疊加疫情擾動，拖累公司短期業績表現。我們預計公司2022 上半年收入同比增長約16%、淨利潤增長約22%，主要考慮：1)母公司後續項目開業節奏或因其財務壓力而放緩，影響公司開業前諮詢服務收入；2) 公司深耕長三角，上半年疫情擾動下部分商場閉店時間達2 個月左右，拖累公司多元經營、停車場管理等收入，商場經營表現壓力（我們估計上半年零售額同店同比-10%左右，商場出租率邊際略降至93%左右）亦將影響公司租戶管理收入。展望全年，考慮疫情擾動仍存不確定性，疊加疫情影響區域潛在租金減免政策或將落地，我們認爲2022 年業績增速或低於此前預期。
我們與市場的最大不同？我們認爲母公司財務壓力下，公司短期業績表現及中長期成長動能亦將承壓。
潛在催化劑：母公司信用風險事件對公司經營表現持續產生影響。
盈利預測與估值
我們下調公司2022 年和2023 年盈利預測11%和19%至5.3 億元（同比+20%）和6.4 億元（同比+22%），主要考慮母公司財務承壓或致項目開業節奏放緩，及疫情擾動壓制商場運營表現。下調評級至中性，下調目標價17%至5.8 港元（對應6 倍2022 年市盈率和13%上行空間），主要反映盈利預測調整和長期成長不確定性加大。公司交易於5.4 倍2022 年市盈率。
風險
2022 年項目外拓表現超預期；母公司項目交付節奏超預期。
