东风汽车2021 年归属于母公司的净利润同比增长5.8%至人民币113.87 亿元,低于市场和我们的预期,主要由于毛利率疲软。由于乘用车销售改善,收入同比增长4.2%至人民币 1,130.08 亿元,但被商用车分部抵消。由于生产成本增加,毛利率同比下降2.0 个百分点至12.6%。由于需求复苏和疫情导致的基数较低,合资企业的应占利润同比增长24.3%至人民币118.00 亿元。

今年销量将同比回升18.3%。乘用车销量应该会出现更快的增长(同比增长22.2%),合资品牌和自主品牌在车型周期的推动下都有积极的前景。此外,我们也应该看到更多的新能源车型。

我们将2022 年至2023 年的股东利润预测分别下调 6.9%/ 4.0。调整后,我们预计2022年至2024 年股东利润将分别同比增长16.9%/ 11.2%/ 15.4%。 我们主要增加了乘用车品牌的销售,但大幅调整了商用车品牌的销售。我们还降低了毛利率假设以反映高原材料价格。

尽管利润率面临压力,但在2022 年初至今看到多个正面的迹象。新能源汽车的投资在合资企业和自主业务方面都在加强。其中,新能源汽车的销售组合在2021 年已上升至10.2%(与 2020 年相比:3.1%)。公司是汽车领域估值最低的公司之一,我们认为它非常有吸引力。它也是汽车厂商中股息收益率/派息率最高的公司之一。我们维持东风汽车的投资评级为“收集”,但下调目标价至6.57 港元,相当于3.5 倍2022 年市盈率。