投资建议

　　我们将龙光集团评级由跑赢行业下调至中性。公司上半年债务到期较为密集，2 月惠誉、穆迪和标普相继下调公司信用评级或展望则加重资本市场的担忧情绪。年初至今行业新房销售表现未见明显改善；我们预计政策面（尤其行业政策）在“因城施策”框架下的持续发力可能带动新房销售景气度于二季度中后段逐渐复苏。换言之，未来几个月公司销售及资金回笼表现或仍承压，这给其经营端和债务偿付端资金铺排带来不确定性。

　　理由如下：

　　年初至今行业新房销售表现仍未见回暖，压制公司销售及资金回笼。我们高频监测的48 个样本城市新房销售面积2 月单月同比下降37%（剔除春节错位影响），与去年12 月（下降25%）和今年1 月（下降32%）相比未见改善，亦和我们近期在大湾区和长三角调研所观察到的情况一致。在实体市场持续低迷的影响下，公司1-2 月权益销售额为132 亿元、同比下降53%（今年2 月销售额来自克而瑞），压制资金回笼效率；

短期债务到期较为密集。公司上半年境内公开债务到期（含回售）64 亿元，其中3、4 月到期量分别达33 亿元和15 亿元。此外我们预计其上半年工程款、营销管理费用、税款和利息等经营性支出为250-300 亿元。

　　境外三家主流评级机构2 月相继下调公司信用评级且展望负面或列入下调观察名单，我们认为这可能进一步给公司短期新增融资铺排造成负面干扰，加剧其资金面压力；

　　中期维度增长前景或弱于土储、财务双优的同业公司。往前看，即便行业回归正常营商环境，考虑到当前公司土储厚度偏低（覆盖约2.4 年销售），而短期到期债务较为密集使其难以及时增储，加之“三线四档”等政策约束，我们预计其2021-23 年归母核心净利润难以维持正增长。

　　我们与市场的最大不同？我们认为新房市场的缓步复苏将持续压制公司未来几个月销售表现，这给其债务偿付带来不确定性。

　　潜在催化剂：公司销售及回款表现低于市场预期。

　　盈利预测与估值

　　基于公司销售及竣工交付面临的不确定性，我们下调2021-2023 年盈利预测5%/11%/17%至116/113/111 亿元。公司当前交易于1.0/1.0 倍2022/2023 年市盈率，下调目标价63%至2.42 港币以反映盈利预测调整及市场对公司风险偏好变化，新目标价对应1.0/1.1 倍2022/2023 年市盈率，10%上行空间。

　　风险

　　融资环境超预期放松，销售盈利增速超预期。