公司前三季度归母净利同比增长77%。前三季度营收/归母净利79.2/11.3 亿元，同比+46.9%/76.5%，其中Q3 单季归母净利2.1 亿元，同比-1.8%，环比-53.5%。
焦炭Q3 单季价升量减，吨焦盈利环比下滑。前三季度公司焦炭产销量140/146 万吨，同比+8/11.5%，平均售价2798 元/吨，同比+42.5%，量价齐升带动焦炭业务业绩显著提升。Q3 单季，焦炭产销量38/39 万吨，环比-27.9%/-30.6%，产量环比下滑主要受山东环保限产影响，平均售价3258 元/吨，环比+24.7%。但由于原材料焦煤价格环比显著提升，Q3 公司原料煤采购价格2073 元/吨，环比+555 元，增幅37%，我们测算吨焦毛利环比减少约75 元/吨。展望Q4，我们认为由于焦化限产持续，焦炭价格有所提升，叠加成本涨幅放缓，吨焦利润有望环比提升。
炭黑Q3 单季产量释放进度较慢，价格稳定下成本大幅提升。前三季度公司炭黑产销量27.5/26.8 万吨，同比+24.6/24.5%，平均售价6740 元/吨，同比+58.4%。Q3 单季，炭黑产销量10.7/10.4 万吨，环比+22.6/20.3%，平均售价6749 元/吨，环比-0.4%，炭黑业务维持高景气。公司新增48 万吨炭黑项目已经于2021 年4 月份陆续投产，但由于其配套的PDH 及PP 项目Q3 产量较低，因此公司Q3 炭黑产量增长仍不显著。
PDH 及PP 项目Q3 已投产，原料价格历史高位。公司90 万吨PDH、45 万吨高性能PP 项目已陆续投产，Q3 丙烯产销量2.7/0.6 万吨，聚丙烯产销量0.9/0.2 万吨。我们认为，由于项目刚开始运行，前期固定及运营成本相对较大，叠加主要原料丙烷价格处于高位，Q3 采购成本4901 元/吨，我们预计今年利润贡献较小。
盈利预测与估值。我们认为，三季度以来公司各项业务原材料成本大幅上涨，叠加受环保限产及能耗双控影响，产品产量有所下滑，下半年公司盈利低于上半年，我们下调公司21-23 年归母净利至14.88/20.83/24.63 亿元。假设2022 年PDH 及PP 项目才能满产，我们基于公司2022 年业绩进行分部估值。
2022 年，公司原业务及新增炭黑业务归母净利润约17.3 亿元，参考可比公司，给予公司2022 年8~9 倍PE 估值，则对应市值138~156 亿元；公司PDH及PP 业务归母净利润约3.5 亿元，参考可比公司，给予公司2022 年11~12倍PE 估值，则对应市值39~42 亿元，合计市值约177~198 亿元。考虑公司当前总股本约8.55 亿股，则公司对应合理价值区间20.73~23.16 元，维持“优于大市”评级。
风险提示。需求大幅下滑，新建项目投产不及预期。
公司前三季度歸母淨利同比增長77%。前三季度營收/歸母淨利79.2/11.3 億元，同比+46.9%/76.5%，其中Q3 單季歸母淨利2.1 億元，同比-1.8%，環比-53.5%。
焦炭Q3 單季價升量減，噸焦盈利環比下滑。前三季度公司焦炭產銷量140/146 萬噸，同比+8/11.5%，平均售價2798 元/噸，同比+42.5%，量價齊升帶動焦炭業務業績顯著提升。Q3 單季，焦炭產銷量38/39 萬噸，環比-27.9%/-30.6%，產量環比下滑主要受山東環保限產影響，平均售價3258 元/噸，環比+24.7%。但由於原材料焦煤價格環比顯著提升，Q3 公司原料煤採購價格2073 元/噸，環比+555 元，增幅37%，我們測算噸焦毛利環比減少約75 元/噸。展望Q4，我們認為由於焦化限產持續，焦炭價格有所提升，疊加成本漲幅放緩，噸焦利潤有望環比提升。
炭黑Q3 單季產量釋放進度較慢，價格穩定下成本大幅提升。前三季度公司炭黑產銷量27.5/26.8 萬噸，同比+24.6/24.5%，平均售價6740 元/噸，同比+58.4%。Q3 單季，炭黑產銷量10.7/10.4 萬噸，環比+22.6/20.3%，平均售價6749 元/噸，環比-0.4%，炭黑業務維持高景氣。公司新增48 萬噸炭黑項目已經於2021 年4 月份陸續投產，但由於其配套的PDH 及PP 項目Q3 產量較低，因此公司Q3 炭黑產量增長仍不顯著。
PDH 及PP 項目Q3 已投產，原料價格歷史高位。公司90 萬噸PDH、45 萬噸高性能PP 項目已陸續投產，Q3 丙烯產銷量2.7/0.6 萬噸，聚丙烯產銷量0.9/0.2 萬噸。我們認為，由於項目剛開始運行，前期固定及運營成本相對較大，疊加主要原料丙烷價格處於高位，Q3 採購成本4901 元/噸，我們預計今年利潤貢獻較小。
盈利預測與估值。我們認為，三季度以來公司各項業務原材料成本大幅上漲，疊加受環保限產及能耗雙控影響，產品產量有所下滑，下半年公司盈利低於上半年，我們下調公司21-23 年歸母淨利至14.88/20.83/24.63 億元。假設2022 年PDH 及PP 項目才能滿產，我們基於公司2022 年業績進行分部估值。
2022 年，公司原業務及新增炭黑業務歸母淨利潤約17.3 億元，參考可比公司，給予公司2022 年8~9 倍PE 估值，則對應市值138~156 億元；公司PDH及PP 業務歸母淨利潤約3.5 億元，參考可比公司，給予公司2022 年11~12倍PE 估值，則對應市值39~42 億元，合計市值約177~198 億元。考慮公司當前總股本約8.55 億股，則公司對應合理價值區間20.73~23.16 元，維持“優於大市”評級。
風險提示。需求大幅下滑，新建項目投產不及預期。
