观点指数 8月亚太地区的资产管理行业迎来了年度大事件。

ESR于8月初公布，建议收购ARA 100%权益，总代价为51.92亿美元。ARA集团是亚太地区最大的房地产资产管理公司，所管理的总资产达950亿美元，并拥有发展最快的新经济房地产平台。交易完成后，ARA将成为ESR的附属公司。

本次收购，包括ARA旗下物流及数据中心专家LOGOS，LOGOS是亚太地区第二大专业新经济房地产平台。从收购方案公布起，ESR开始将物流及数据中心统称为“新经济（房地产）”。

ESR主席Jeffrey Perlman于随后的中期业绩会上披露了更多数据：经扩大集团的在建开发项目超过100亿美元，新经济资产管理规模将提升至530亿美元，并拥有亚太地区最大的物流和数据中心项目储备。

“新经济”这个名词作为核心关键频繁出现在ESR的收购公告、投资者简报乃至业绩会上，似乎管理总资产达950亿美元的ARA不是收购重点，而整合了ARA大部分新经济业务的LOGOS才是本次收购的核心。

并购ARA，规模更进一步

ESR是亚太地区最大的物流地产开发商，2019年在香港联交所上市，IPO总额约126亿港元。

ESR持有资产负债表的物流物业组合，并管理诸多基金及投资公司，大部分物流资产位于基金及投资公司底下，是典型的普洛斯模式。

ESR业务分为三个部分：地产开发、基金管理和投资。从三部分的盈利点来看，涵盖建筑收入、租金收入提成、基本管理费、资产管理费、收购费、发展费、租赁费、合伙人超额利润提成以及基金分成收入等。

前期剔除开发建安成本之后转让给基金实现出表，过程中层层获利，后期基金再将资产打包整合后售予第三方，再获得大笔资产转让收入，此时还能从大额资产交易中收取管理费。

比如在2017年，ESR将资产总值约2.96亿美元的物流仓储出售给China Incesco Core Fund； 2019年上半年，向新华保险核心基金出售了7项总价值在2.77亿元的物流资产。

这种模式正是国外投资者所青睐的轻资产模式，投入少、回报大。ESR毛利率在2016年高达97.3%，随后伴着资产管理规模的快速扩大而慢慢降低，截至2021年上半年，ESR毛利率为84.9%。

由于资产管理规模大小决定了管理费的多少，ESR对扩大规模具有较大需求。

ARA数据，为2021年上半年ARA集团及其联系人管理总资产，并就2021年7月5日对Moorebank Logistics Park的收购所作调整；ESR数据，为ESR截至2020年末管理的总资产，并就2021年上半年于澳日韩三国分别所作大宗交易予以调整。

ESR于8月5日公布，建议收购ARA 100%权益，总代价为51.92亿美元。交易总代价由三部分组成，包括现金代价5.19亿美元；以每股股份27元的价格发行12.34亿股代价股份，合42.86亿美元；发行1.11亿份代价VLN(不附投票权的零息票据，初始换股价27港元)，合3.87亿美元。

作为本次收购标的的ARA集团，是亚太地区最大的房地产资产管理公司，所管理的总资产达950亿美元，并拥有规模庞大的新经济房地产平台。交易完成后，ARA将成为ESR的附属公司。

ARA与ESR的投资理念吻合，同样是一家贯彻轻资产的房地产资产管理公司，资产负债表强度2.3%，远低于ESR的17.7%。完成合并后的ESR将大幅降低资产负债表强度，核心资本和收益增长得到显著提升，基金管理在集团总收入中的占比则会由49%提升至69%。

志在乐歌，决胜新经济市场

从ESR的收购公告、给投资者的简报以及随后的中期业绩会中，ESR都不断地强调收购LOGOS的战略意义，似乎收购总代价51.92亿美元，资产管理规模达到950亿美元的ARA不是交易重点，资产管理规模为166亿美元的新经济平台LOGOS才是。

LOGOS中文翻译为乐歌，成立于2010年，设立有悉尼和上海双总部。2019年末，ARA将刚完成收购的Cache Logistics Trust（凯诗物流信托）转让到乐歌旗下，随后在2020年3月收购了乐歌70%控股权，几次交易后将ARA手上的物流资产全部转到了乐歌旗下，让乐歌成为了亚太区具备相当竞争力的新经济房地产平台。

短时间内资产管理规模达到166亿的乐歌平台，本应在ARA底下继续壮大，却在一年后跟随ARA被转让于ESR，归根到底是ARA的大股东华平投资在做推手。华平刚刚从ESR完全退出，套现超过16亿美元，华平还是ESR的联合创始人。

乐歌深耕中国、澳洲及东南亚多年，在新经济房地产领域（物流+数据中心）与ESR在资产所处地区上高度重叠，于亚太地区呈现正面竞争关系，这次收购后不仅壮大了ESR，也直接使竞争对手成为了伙伴。

本次收购前，ESR刚联合GIC共同出资38亿澳元（约合29亿美元）购买黑石澳大利亚地产包，总土地面积为360万平方米，建筑可出租总面积为140万平方米。加上本次收购乐歌的资产，ESR即成为澳大利亚及新西兰地区开发项目储备第一的新经济房地产平台。

这次收购不仅增大了ESR在亚太地区的新经济规模，提升了在该区的占有率，更有望使ESR在债务成本和债务期限上获得进一步改善，在资金端更有力地支撑规模的快速扩张。

更为重要的是，收购ARA也即代表了将ARA背后的优质地产投资管理人纳入ESR的未来投资者组成。而与持份者合作成立地区性平台整合当地资产，投入少、回报大，正是ESR的惯用手法。

在过去的2020年，ESR拉来了GIC、APG、CPP Investments数个合作伙伴成立了7只新基金，于中国、韩国、日本、澳大利亚及印度市场筹集超过35亿美元。

今年收购黑石澳洲物流包时亦引入GIC，在8月新成立的新中国发展平台又再引入APG投资者及RECO投资者（GIC旗下）。

绑定更多实力强大的投资者，使ESR的未来更能给人带来想象。同时，在中国仍占主导地位的普洛斯以及背后的厚朴、万科、高瓴，近年来亦不断扩充数据中心。被高度追捧的新经济资产以及跑马圈地之势，或许足以解释ESR此次交易的始末。

原报告 | 敏于数，追本溯源，解读地产深层次脉络。笃于行，揭行业整体发展规律。